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Documentos de investigación

Documentos de investigación (por tema)   Ver: 

 

Descripción: En este trabajo se investiga el desempeño de los sistemas de alerta temprana en tiempo real, utilizando los pronósticos de indicadores que se encontraban disponibles al momento de hacer las predicciones. El estudio analiza crisis cambiarias en ocho países de América Latina y de Europa Central y Oriental, separando el período de estimación, 1990-2009, del período de predicción, 2010-2014. Se aplicaron dos métodos de sistemas de alerta temprana: el método de señales y el de regresión logística. Con ambos métodos encontramos que el uso de pronósticos de los indicadores reduce la capacidad predictiva de los sistemas de alerta temprana en comparación con el uso de la información disponible más reciente (ex post).
Autor(es): Boonman Tjeerd; Jan P.A.M. Jacobs; Kuper Gerard H.; Romero Alberto     


Descripción: Identificamos el canal de crédito internacional de la política monetaria mediante el análisis del universo de préstamos corporativos en México en conjunto con datos de firmas y bancos, y explotando choques de política monetaria internacional en un país en el que la presencia de bancos europeos y estadounidenses es importante. Los resultados del análisis muestran que un relajamiento de la política monetaria en el exterior aumenta la oferta de crédito por parte de bancos extranjeros a las empresas mexicanas, principalmente a través de sus respectivos bancos, implicando, a su vez, efectos reales significativos. El impacto de bajas tasas de política monetaria internacional y expansiones en el QE es mayor para las empresas que enfrentan tasas de interés ex-ante más altas y mayores tasas de impago ex-post, sugiriendo la existencia de un canal de toma de riesgos internacional de la política monetaria.
Autor(es): Morais Bernardo; Peydró José-Luis; Roldán-Peña Jessica; Ruiz Claudia     


Descripción: En este artículo utilizamos datos de México para identificar la hipótesis de sobre-reacción del tipo de cambio de Dornbusch (1976). Especificamos y estimamos un VAR estructural con cointegración que considera explícitamente la presencia de un conjunto de relaciones teóricas de largo plazo entre variables macroeconómicas (una paridad de poder de compra, una paridad de tasas de interés descubierta, una demanda de dinero y una relación entre el producto doméstico y el de Estados Unidos). Para identificar un choque de política monetaria sobre las variables domésticas, imponemos un orden recursivo entre ellas. Las restricciones de largo plazo incluidas en el modelo son identificadas, estimadas y probadas utilizando la metodología ARDL, que es robusta al grado de persistencia de las series de tiempo, y en particular, a que las series sean estacionarias en torno a una tendencia o estacionarias en diferencias. Con este enfoque, podemos encontrar que la respuesta del tipo de cambio a un choque de política monetaria es consistente con el modelo de Dornbusch.
Autor(es): Capistrán Carlos; Chiquiar Daniel; Hernández Juan R.     


Descripción: En un modelo Nuevo Keynesiano con el acelerador de BGG y choques de riesgo, mostramos que violaciones de la Regla de Tinbergen y la interacción estratégica entre autoridades económicas disminuyen la efectividad de las políticas monetaria y financiera. Reglas separadas de política monetaria y financiera producen un bienestar mayor que una regla monetaria aumentada con spread crediticios. Esta última arroja un régimen con restricciones monetarias y crediticias, en el cual la tasa de interés responde demasiado a la inflación y no lo suficiente al crédito. Las curvas de reacción de las elasticidades de las reglas de política son no lineales, lo cual refleja cambios en estas elasticidades de substitutos estratégicos a complementos. El equilibrio de Nash es inferior al equilibrio Cooperativo, ambos son inferiores al mejor diseño de política, y ambos pueden producir regímenes monetarios y crediticios restrictivos.
Autor(es): Carrillo Julio A.; Mendoza Enrique G.; Nuguer Victoria; Roldán-Peña Jessica     


Descripción: Este trabajo modela el sector inmobiliario, las hipotecas y su impago de forma endógena un modelo estocástico y de equilibrio general con rigideces nominales y reales. Utilizamos datos del período 1981-2006 para estimar nuestro modelo usando técnicas Bayesianas. Analizamos cómo un aumento en el riesgo en el mercado de hipotecas aumenta la tasa de impago y genera contagio al resto de la economía, generando una recesión. En nuestro modelo, dos choques funcionan bien para replicar la Crisis Subprime y la Gran Recessión: un choque de riesgo a las hipotecas y un choque de demanda de inmuebles. Luego, utilizamos nuestro modelo para evaluar una política que reduce el principal de las hipotecas en moratoria. Esta política es exitosa en estabilizar el mercado hipotecario y aumenta el bienestar de los agentes.
Autor(es): Lambertini Luisa; Nuguer Victoria; Uysal Pinar     


Descripción: En este documento, se levanta una encuesta entre diecisiete bancos centrales de América Latina y el Caribe, la cual permitió generar una nueva base de datos sobre activos y pasivos denominados en moneda extranjera para el sector bancario privado. Se muestra que los datos recogidos son más precisos para medir descalces cambiarios que aquellos que se recaban bajo los principios de residencia o de localización, por ejemplo, en las estadísticas del Banco de Pagos Internacionales o en las del Fondo Monetario Internacional. Asimismo, se muestra que la tendencia de las posiciones largas en moneda extranjera pasó de ser creciente a decreciente en la mayoría de países durante 2000-2012, con los sectores bancarios de muchas economías tomando posiciones cortas en moneda extranjera después de 2006. Utilizando una metodología que controla por características inobservables que varían en el tiempo, se muestra que este comportamiento en el índice de descalces cambiarios puede ser parcialmente explicado por la implementación de políticas prudenciales.
Autor(es): Tobal Martín     
Publicaciones externas: International Journal of Central Banking, por aparecer


Descripción: Estudiamos cómo los anuncios de política monetaria no convencional afectan la entrada de inversión extranjera en deuda y acciones en México, poniendo especial énfasis en los anuncios relacionados con el tercer programa de "QE" y el episodio del "taper tantrum". Nuevos datos de frecuencia diaria de deuda y acciones, que mapean bastante bien los datos de la Balanza de Pagos, permiten a este artículo proporcionar una mejor comprensión de los movimientos de capital. Los resultados sugieren que tanto los flujos en acciones como en deuda parecen reaccionar de inmediato a anuncios de política monetaria de Estados Unidos inesperados, en particular si éstos son considerados como malas noticias por los inversionistas. A su vez, los resultados que utilizan datos semanales apoyan la idea de que los inversionistas interesados en instrumentos de renta fija se mueven con mayor prudencia en comparación a aquellos interesados en acciones los cuales reaccionan rápidamente.
Autor(es): Hernández Vega Marco A.     


Descripción: Este documento estudia la evolución reciente de la compensación por inflación esperada y riesgo inflacionario implícita en las cotizaciones de instrumentos financieros de largo plazo en México. En particular, analiza el comportamiento de sus principales componentes: la expectativa de inflación de largo plazo y la prima por riesgo inflacionario, mismos que se estiman mediante un modelo afín de la estructura temporal de tasas de interés. Los resultados muestran que la reducción paulatina registrada en dicha compensación en los últimos años es producto de la disminución que ambos componentes mostraron. Esto refleja, por un lado, la convergencia gradual de las expectativas de inflación estimadas al objetivo de inflación del Banco de México y el anclaje de las mismas y, por el otro, que los tenedores de instrumentos referenciados a tasas nominales han venido demandando una cobertura por inflación futura menor, posiblemente, como reflejo de una menor percepción del riesgo asociado a la misma.
Autor(es): Aguilar-Argaez Ana María; Elizondo Rocío; Roldán-Peña Jessica     


Descripción: Los pronósticos de inflación en Estados Unidos desde mediados de los ochentas han tenido errores más pequeños que en el pasado, pero aquellos condicionales en variables usadas comúnmente no pueden superar consistentemente a los de modelos univariados. Este artículo muestra a través de sencillas modificaciones al modelo monetario clásico que algo similar ocurrió en aquellas de las principales economías latinoamericanas que alcanzaron su propia "Gran Moderación". Para aquellos países que no lograron estabilidad macroeconómica, los pronósticos de inflación condicionales en algunas variables no han cambiado. El permitir que los parámetros que determinan la causalidad Granger cambien cuando el régimen monetario lo haga hace posible la estimación de modelos de inflación parsimoniosos para todos los datos disponibles (ocho décadas para un país y cinco para los otros). Los modelos así obtenidos superan a otros en pseudo pronósticos fuera de muestra para la mayor parte del período de estudio, excepto en los casos donde una política de objetivos de inflación fue implementada exitosamente.
Autor(es): Garcés Díaz Daniel     


Descripción: Este documento compara empíricamente las implicaciones de dos modelos distintos de intervención cambiaria, en un contexto de regímenes de metas de inflación. Con este fin, el documento aplica la metodología VAR desarrollada por Kim (2003) a los casos de México y Brasil. Los resultados pueden resumirse fácilmente en tres puntos. Primero, las intervenciones cambiarias han tenido efectos de corta duración sobre el tipo de cambio en ambas economías. Segundo, el modelo de intervención cambiaria brasileño acarrea mayores costos de inflación e, interesantemente, este resultado no puede ser enteramente explicado por diferencias en el nivel de traspaso de tipo de cambio a precios. Tercero, cada uno de los modelos posee implicaciones distintas para la interacción entre política de tipo de cambio y tasa de interés (política monetaria convencional).
Autor(es): Tobal Martín; Yslas Renato     
Publicaciones externas: Red de Investigación Conjunta de Bancos Centrales de las Américas, por aparecer


Descripción: Estudiamos la capacidad de las restricciones de exclusión y de signo para medir choques de política monetaria en economías pequeñas y abiertas. Nuestros experimentos de Monte Carlo muestran que las restricciones de signo sistemáticamente sobreestiman las respuestas de la inflación a dicho choque, por lo que proponemos incluir información a priori para limitar el número de respuestas económicamente inverosímiles. Este procedimiento modificado recobra robustamente la transmisión del choque, mientras que las restricciones de exclusión muestran gran sensibilidad al mecanismo de transmisión monetario supuesto del modelo y al conjunto de variables extranjeras incluidas en el VAR. Una aplicación con datos de México apoya nuestros resultados.
Autor(es): Carrillo Julio A.; Elizondo Rocío     


Descripción: En este trabajo se construyen indicadores de presiones inflacionarias a partir de la relación de largo plazo que existe entre los agregados monetarios y los precios, una vez que ésta se ajusta adecuadamente para tomar en cuenta la escala de transacciones, así como el costo de oportunidad de mantener dinero. Para ello, se realiza un extenso análisis econométrico de la demanda de dinero de largo plazo para México utilizando el agregado monetario M1. A partir de ésta, se calculan dos indicadores, la brecha del dinero y el indicador m*. Dicha brecha consiste en medir la desviación de M1 real de su relación con sus determinantes de largo plazo. El indicador m* se basa en la estimación del índice de precios que es congruente con la cantidad de M1 en la economía una vez que ésta se ajusta por la tendencia de largo plazo de sus determinantes tomando en cuenta sus coeficientes de largo plazo. Nuestros resultados indican que la política monetaria ha sido congruente con el objetivo de inflación del Banco de México.
Autor(es): Ramos Francia Manuel; Noriega Antonio E.; Rodríguez-Pérez Cid Alonso     


Descripción: Se realiza un análisis econométrico de la demanda por el agregado monetario M1 en México. Utilizando técnicas de co-integración, se identifica una relación de largo plazo estable entre M1 y sus determinantes, y se deriva un modelo uniecuacional de corrección de error estadísticamente sólido. Los resultados son utilizados para realizar las siguientes aplicaciones sencillas: (1) se determinan empíricamente el valor y la estabilidad de los equilibrios inflacionarios duales para los niveles observados de señoreaje; (2) se calcula el nivel de inflación que maximiza el señoreaje, y (3) se analiza el posible vínculo entre una medida de exceso de dinero y la inflación. Los resultados sugieren que el equilibrio de baja inflación es estable, y que, en retrospectiva, el indicador de exceso de dinero considerado parece mostrar cierta capacidad para predecir presiones inflacionarias.
Autor(es): Noriega Antonio E.; Ramos Francia Manuel; Rodríguez-Pérez Cid Alonso     


Descripción: Las discusiones sobre estabilidad financiera han girado mayormente en torno al grado de apalancamiento de las instituciones financieras. Empero, algunos autores han argüido que pueden haber mecanismos asociados a instituciones no apalancadas que pudiesen involucrar inestabilidad financiera. Nuestro objetivo es arrojar luz sobre la posible presencia de dinámicas similares a una corrida en los flujos de fondos de bonos hacia y desde un grupo de mercados emergentes (MEs). Examinamos algunas de las implicaciones de la política monetaria de los EE.UU. sobre éstas. Como se argumenta, v.g., en Feroli et al. (2014), dado el tipo de incentivos que muchos fondos enfrentan, dinámicas similares a una corrida pueden ocurrir, aunque mayormente éstos no estén apalancados. Encontramos evidencia de la presencia de dinámicas similares a una corrida en los flujos de bonos en varios MEs y de que cambios en la política monetaria de los EE.UU. las afectan.
Autor(es): Ramos Francia Manuel; García-Verdú Santiago     


Descripción: Comparamos la experiencia de las crisis de deuda externa de América Latina, en particular la de los años ochenta, con la actual crisis europea. Esto lo hacemos con el fin de arrojar algo de luz sobre los mecanismos de ajuste necesarios. Abogamos por la necesidad de un alivio de deuda mucho más grande en Europa. Para afrontar los problemas de riesgo moral que surgirían, proponemos que se proporcione dicho alivio condicionado a que tanto el déficit fiscal como el de cuenta corriente se reduzcan a cero como una señal de compromiso.
Autor(es): Ramos Francia Manuel; Aguilar-Argaez Ana María; García-Verdú Santiago; Cuadra Gabriel     


Descripción: Estudiamos las variaciones en las distribuciones neutrales al riesgo de los tipos de cambio de Brasil, Chile, Colombia, México y Perú debido a las intervenciones implementadas por estos países. Para dicho fin, primero estimamos las densidades neutrales al riesgo de los tipos de cambio con base en datos del mercado de derivados, con horizontes de un día y una semana. Segundo, utilizando un modelo de regresión lineal, consideramos posibles efectos en la distribución del tipo de cambio esperado debido a dichas intervenciones. Encontramos poca evidencia de un efecto en las medias, las volatilidades, los sesgos, las curtosis, las primas por riesgo y los parámetros de las colas de los tipos de cambio esperados. En los pocos casos en los cuales encontramos evidencia estadística de un efecto, éste tiende a durar poco o a no ser económicamente significativo. Por otro lado, encontramos evidencia de que las intervenciones cuyo objetivo es restaurar y/o asegurar el funcionamiento apropiado de los mercados del tipo de cambio tienen una mayor probabilidad de éxito. Esta probabilidad se incrementa conforme el monto de los recursos disponibles para que el banco central intervenga aumenta. Sobra decirlo pero existen límites a la metodología que utilizamos.
Autor(es): García-Verdú Santiago; Ramos Francia Manuel     


Descripción: Utilizando un modelo vectorial de corrección de error pruebo si choques en las condiciones de fondeo de liquidez en Estados Unidos y Europa explican por separado las desviaciones de la paridad de interés cubierta (PIC) entre el dólar de Estados Unidos y el peso mexicano. Encuentro que: (1) Las desviaciones de la PIC parecen ser persistentes, a menos que se considere una medida más fiel de las condiciones de liquidez de los agentes. (2) Emerge una relación de largo plazo estable cuándo incluyo los efectos de los choques a las condiciones de fondeo de liquidez. (3) La prima del tipo de cambio forward se ajusta a la relación de largo plazo dada por la PIC. (4) Sorpresivamente, el rendimiento en los CETEs de 1-mes tiene su propia tendencia estocástica, aun cuando hay una fuerte relación entre las economías de Estados Unidos y México. (5) El análisis confirma que los tipos de cambio, tanto futuro como spot, son afectados por los choques que provienen de los bonos del Tesoro de Estados Unidos, las medidas de fondeo de liquidez para Estados Unidos y Europa, y los CETEs.
Autor(es): Hernández Juan R.     


Descripción: Este artículo investiga los efectos de tres choques financieros en la economía: un choque a las ganancias de capital, un choque de incertidumbre o riesgo, y un choque a la prima crediticia. Argumentamos que sólo éste último puede empujar la tasa de interés nominal hacia su cota inferior de cero. Además, un choque recesivo a las ganancias de capital o a la prima crediticia genera una respuesta positiva en los préstamos, lo cual es contra intuitivo durante una recesión económica. Por último, encontramos que existe un periodo de compromiso óptimo para que el banco central mantenga la tasa nominal de interés igual a cero (guía futura) durante una turbulencia financiera. Más allá de éste periodo óptimo, la volatilidad de la inflación y del producto aumentan rápida y bruscamente. Por lo tanto, una guía futura excesiva puede desestabilizar la economía.
Autor(es): Carrillo Julio A.; Poilly Céline     


Descripción: La indexación salarial ha cambiado. Por ejemplo, los datos sugieren que en los Estados Unidos los salarios estaban fuertemente indexados a la inflación rezagada durante la Gran Inflación pero no durante la Gran Moderación. Sin embargo, la mayoría de los modelos DSGE suponen parámetros de indexación salarial constantes, los cuales pueden ser no estructurales en el sentido de Lucas (1976). El presente artículo presenta un modelo Nuevo-Keynesiano en donde los trabajadores escogen, maximizando su bienestar, su regla de indexación salarial en respuesta a choques agregados y a la política monetaria. Encontramos que los trabajadores indexan su salario a la inflación rezagada cuando choques permanentes en tecnología y en la inflación objetivo explican las fluctuaciones en el producto; cuando son los choques de demanda agregada quienes explican estas fluctuaciones, los trabajadores indexan a la inflación de largo plazo (tendencia). Además, notamos que las decisiones de los trabajadores no coinciden con la decisión de un planeador social benévolo, lo cual puede explicar los cambios observados en la indexación salarial de los Estados Unidos desde la segunda guerra mundial.
Autor(es): Carrillo Julio A.; Peersman Gert; Wauters Joris     


Descripción: En este trabajo estudio el proceso de difusión de choques permanentes de reducción de la inflación en la economía mexicana utilizando series de precios desagregadas para 283 bienes y 46 ciudades en el período 1995-2012. Muestro primero que la distribución de los choques es considerablemente heterogénea, con más del 80% de todos los casos habiendo experimentado un quiebre. A continuación muestro que tanto la probabilidad como la temporalidad de los choques están correlacionados espacialmente entre ciudades, y encuentro una relación positiva y cóncava entre las ponderaciones utilizadas en el cálculo del INPC y la probabilidad y temporalidad de los choques. Estos resultados sugieren que el proceso de cambio estructural sigue un proceso de difusión en las dimensiones espaciales y de productos.
Autor(es): Vaughan Daniel     


Descripción: En este documento, se cuantifica la magnitud del traspaso del tipo de cambio sobre los precios al consumidor en México. Adicionalmente, se analiza si la dinámica de dicho traspaso se ha modificado en los últimos años. Lo anterior se realiza mediante una metodología que genera resultados congruentes con la jerarquía implícita en el INPC. Los resultados sugieren que el coeficiente de traspaso del tipo de cambio sobre el nivel general de precios es bajo y estadísticamente no significativo; sin embargo, dicho traspaso es positivo y significativo para los precios de las mercancías. Por otra parte, se encuentra que la trayectoria del traspaso del tipo de cambio sobre los precios disminuyó durante la década de los 2000 y la depreciación observada en 2011 no modificó dicha trayectoria.
Autor(es): Cortés Espada Josué Fernando     


Descripción: El presente documento aplica la metodología de fronteras estocásticas de producción para analizar la evolución de la eficiencia técnica en la industria manufacturera como fuente de crecimiento económico regional durante el período 1988-2008. Tres son los principales hallazgos de nuestro estudio. Primero, la eficiencia técnica mostró un patrón de crecimiento en todas las regiones durante el período analizado y actuó como un mecanismo que redujo la brecha de productividad laboral entre los estados. Segundo, las economías regionales pueden incrementar su producción manufacturera en aproximadamente 30 por ciento, en promedio, utilizando el mismo nivel de insumos, lo que implica un amplio potencial para el crecimiento económico regional. Tercero, existen considerables diferencias en el nivel de desarrollo tecnológico, medido en términos de eficiencia estructural, de las regiones norte y centro con respecto al sur, situación que explica parcialmente la brecha de productividad laboral entre las regiones del país.
Autor(es): Chávez Juan Carlos; Fonseca Felipe J.     
Publicaciones externas: por aparecer en Regional and Sectoral Economic Studies.


Descripción: En este trabajo analizamos la sincronización entre los ciclos económicos de Estados Unidos (EUA) y de las regiones de México. La actividad económica regional en México se mide con los índices coincidentes recientemente desarrollados por el Banco de México, mientras que la actividad económica en EUA se mide con el índice coincidente del Banco de la Reserva Federal de Filadelfia. El análisis empírico se realiza en el marco del modelo estructural lineal de series de tiempo. Encontramos que la covarianza entre las perturbaciones cíclicas de EUA y de las regiones de México muestra un patrón regional: ésta es más alta en el norte que en el centro y en el sur. Asimismo, la elasticidad de la actividad económica regional en México respecto de la misma variable en EUA presenta valores decrecientes de norte a sur. Más aún, la variabilidad del ciclo económico en el norte, centro norte y centro se asocia principalmente con choques a la economía de EUA, mientras que en el sur ésta se asocia con choques específicos a la economía mexicana.
Autor(es): Delajara Marcelo     


Descripción: En este artículo, primero, se hace una breve revisión de la literatura sobre la estructura temporal de tasas de interés, haciendo referencia a algunos de los más importantes estudios realizados sobre el tema para el caso mexicano. Asimismo, se describe el desarrollo del mercado de deuda gubernamental en México en los últimos años. Segundo, se muestra evidencia en contra de la hipótesis de las expectativas y se examinan las desviaciones de la estructura temporal de tasas de interés respecto a dicha hipótesis. Tercero, se documenta que la mayor parte de la variabilidad de la estructura temporal de tasas de interés se puede explicar por cambios en el nivel de dicha estructura. Cuarto, se asocian algunas de las estadísticas de la estructura temporal de tasas de interés con variables macroeconómicas, específicamente a una tasa de interés de corto plazo y a la brecha del producto medida con el IGAE. En este último punto se encuentra evidencia de que los cambios en la pendiente de la estructura temporal de tasas de interés a lo largo del ciclo económico se explican en gran medida por la postura de política monetaria en dicho ciclo. Para lo anterior se utilizan las tasas de interés nominales en el periodo comprendido entre julio de 2002 y junio de 2011.
Autor(es): García-Verdú Santiago     
Publicaciones externas: La Deuda Pública en México, Número Especial de la Gaceta de Economía, ITAM, pp. 351-397.


Descripción: La crisis financiera global a finales de 2008 no pudo haber proporcionado evidencia más contundente de que la estabilidad de precios no es una condición suficiente para la estabilidad financiera. Con el fin de lograr ambas, los bancos centrales deben desarrollar instrumentos macroprudenciales para prevenir el acontecimiento de episodios de riesgo sistémico. Por esta razón es crucial probar la efectividad de las diferentes herramientas macroprudenciales y su interacción con la política monetaria. En este artículo exploramos si dos instrumentos de política, específicamente, una regla sobre los requerimientos de capital de la banca en combinación con una regla de Taylor, conllevan a un mejor desempeño macroeconómico que una regla de Taylor sola. Para llevar a cabo nuestro análisis, se añade un bloque financiero macroeconométrico a un modelo neokeynesiano semiestructural estándar para una economía pequeña y abierta estimado para la economía mexicana. Nuestros resultados muestran que con la inclusión de un segundo instrumento, el banco central puede obtener ganancias significativas. Específicamente, la autoridad central puede aislar choques financieros y reducir sus efectos sobre las variables macroeconómicas.
Autor(es): Sámano Daniel     


Descripción: Se examinan dos metodologías caracterizadas por diferentes propiedades en las colas de la distribución para extraer expectativas del tipo de cambio peso-dólar. Las expectativas son medidas con densidades de riesgo-neutral. Los métodos utilizados para estimar estas densidades son la Técnica de Función de Volatilidad (VFT) y el método de Valor Extremo Generalizado (GEV). Comparamos estos métodos en el contexto de anuncios de política monetaria en México y en Estados Unidos. Una vez que consideramos el componente sorpresivo de los anuncios, los resultados indican que, aunque ambos VFT y GEV sugieren una dinámica similar en el centro de la distribución, estos métodos muestran patrones significativamente diferentes en las colas de la distribución. Nuestra evidencia empírica muestra que el modelo GEV captura mejor los valores extremos.
Autor(es): Abarca Gustavo; Rangel José Gonzalo; Benavides Guillermo     
Publicaciones externas: Journal of Derivatives, Vol. 19, Núm. 4, pp. 70-90.


Descripción: Este artículo extiende investigación reciente sobre el comportamiento del estadístico t en una regresión de horizonte largo (RHL). Suponemos que la variable explicativa y la dependiente son generadas de acuerdo a los siguientes modelos: un proceso lineal estacionario en tendencias, uno de tendencia quebrada, uno de raíz unitaria, y uno con doble raíz unitaria. Mostramos tanto asintóticamente como en muestras finitas, que la presencia de RHL espuria depende del modelo asumido para las variables. Proponemos un procedimiento de inferencia asintóticamente correcto para probar la hipótesis nula de no relación en una RHL, el cual funciona ya sea que las variables tengan una relación de largo plazo o no. Nuestros resultados teóricos son aplicados a un conjunto internacional de datos sobre producto y dinero para probar neutralidad monetaria de largo plazo. Bajo nuestro nuevo enfoque, y usando métodos de remuestreo, encontramos que la neutralidad se mantiene para todos los países.
Autor(es): Noriega Antonio E.; Ventosa-Santaulària Daniel     


Descripción: Consideramos combinaciones de pronósticos subjetivos que provienen de encuestas y pronósticos basados en modelos univariados lineales y no-lineales, así como modelos multivariados aumentados con factores. Los resultados empíricos sugieren que un promedio simple de los pronósticos de encuestas tiene un mejor desempeño que el mejor pronóstico basado en modelos para la mayoría de las variables macroeconómicas y horizontes de pronóstico analizados. Mejoras adicionales pueden obtenerse en algunos casos usando un promedio simple de pronósticos de encuestas y pronósticos basados en modelos. También se analiza la importancia de la inestabilidad de los modelos para explicar las ganancias de combinar pronósticos. Resultados analíticos y simulaciones muestran escenarios con cambios estructurales donde las combinaciones de pronósticos tienen un mejor desempeño que los mejores modelos de pronóstico individual.
Autor(es): Aiolfi Marco; Capistrán Carlos; Timmermann Allan     
Publicaciones externas: Oxford Handbook of Economic Forecasting, M. P. Clements y D. F. Hendry (eds.), Oxford University Press.


Descripción: Para avanzar nuestro entendimiento de los mecanismos a través de los cuales la política monetaria afecta a la economía, en esta nota analizamos las volatilidades de la tasa de interés de corto plazo y del tipo de cambio peso-dólar bajo dos instrumentos de politica monetaria: el Corto y objetivos de tasa de interés. Usando pruebas para detectar múltiples cambios estructurales, documentamos que ambas volatilidades disminuyen alrededor de la fecha en que Banco de México comenzó la transición del primero hacia el segundo. Con respecto al impacto de la tasa de interés sobre el tipo de cambio y viceversa encontramos, usando un modelo GARCH bivariado y pruebas de causalidad en varianza, bi-causalidad durante el periodo del Corto, pero no encontramos ninguna relación causal después de que empezó la transición.
Autor(es): Benavides Guillermo; Capistrán Carlos     
Publicaciones externas: Monetaria, Vol. XXXII, Núm. 3, pp. 391-412.


Descripción: Existen varios artículos que demuestran que la pendiente de la curva de rendimiento tiene cierto poder de pronóstico sobre la actividad económica real y la inflación. Sin embargo, en economías emergentes, ésto no se ha explotado lo suficiente; México no es la excepción. En México, la estabilidad que la economía ha mostrado recientemente permitió la emisión de bonos gubernamentales de más largo plazo a partir de 2001. Por tanto, con el advenimiento de ciclos económicos más estables, la información que contiene la parte larga de la curva de rendimiento podría ser una herramienta útil de la evolución de la actividad económica futura. En este sentido, se analiza el poder predictivo del diferencial. Además, se desagrega el diferencial en dos componentes para analizar el origen del poder predictivo del diferencial. Posteriormente, se realizan estimaciones sobre el poder del diferencial para pronosticar los grandes ciclos de la actividad económica. Por último, se efectúan pruebas sobre el error de pronóstico fuera de muestra del diferencial. En general, se encuentra que la curva de rendimiento continúa aportando información muy importante sobre la actividad económica futura.
Autor(es): Reyna Cerecero Mario; Salazar Cavazos Diana; Salgado Banda Héctor     
Publicaciones externas: Monetaria, Vol. XXXII, Núm. 3, pp. 297-357.


Descripción: En este trabajo se presenta una descripción de los principales hechos estilizados del ciclo económico en México. El propósito es tener un marco de referencia cuantitativo para evaluar modelos dinámicos de equilibrio general que busquen explicar el ciclo en México. Para describir las propiedades del ciclo económico se siguió la metodología de Kydland y Prescott. Se documentó la volatilidad de diferentes variables macroeconómicas, así como su correlación con el PIB. Con el propósito de analizar posibles cambios en las propiedades del ciclo económico mexicano, el periodo de análisis se dividió en dos sub-periodos, 1980-1998 y 1999-2006. El primero se caracteriza por una alta inestabilidad económica y el segundo incluye al ciclo económico completo más reciente y se distingue por una mayor estabilidad macroeconómica.
Autor(es): Cuadra Gabriel     


Descripción: Se analizan los pronósticos de inflación, tipo de cambio, tasa de interés y crecimiento del PIB contenidos en la Encuesta sobre Expectativas de los Especialistas en Economía del Sector Privado que recaba mensualmente el Banco de México. El estudio se enfoca en el promedio simple de las respuestas de los especialistas para el periodo que va de enero de 1995 a abril de 2008. Se evalúa la eficiencia en el uso de información y el desempeño relativo utilizando como referencia pronósticos sencillos de series de tiempo y pronósticos obtenidos utilizando variables macroeconómicas. Se encuentra que las expectativas de inflación, tasa de interés y PIB parecen incorporar información disponible de manera relativamente eficiente. Dichos pronósticos parecen tener un menor error cuadrático medio que los de referencia, con excepción de los de inflación anual. Por otro lado, los pronósticos de tipo de cambio no parecen incorporar de manera óptima información disponible y no parecen ser mejores que pronósticos obtenidos a partir de un modelo de caminata aleatoria.
Autor(es): Capistrán Carlos; López Moctezuma Gabriel     
Publicaciones externas: El Trimestre Económico, Vol. LXXVII (2), Núm. 306, pp. 275-312.


Descripción: En este artículo se investiga cómo afectan distintos choques macroeconómicos a la estructura temporal de tasas de interés en México. En particular, se desarrolla un modelo que combina una especificación de no-arbitraje de la estructura temporal de tasas con un modelo macroeconómico para una economía pequeña y abierta. Se encuentra que aquellos choques que tienen un efecto persistente sobre la inflación afectan el nivel de la curva de rendimientos. El efecto en los rendimientos de mediano y largo plazo es provocado por el incremento en las expectativas de tasas de interés futuras de corto plazo y por las primas de riesgo. Con respecto a los choques de demanda, se encuentra que un choque positivo provoca un incremento y un aplanamiento en la curva de rendimientos. El aplanamiento es explicado por la respuesta de la autoridad monetaria y por las primas de riesgo variables.
Autor(es): Cortés Espada Josué Fernando; Ramos Francia Manuel     


Descripción: Este artículo analiza el impacto de cambios estructurales múltiples sobre resultados de neutralidad monetaria, utilizando una base de datos internacional. Investigamos empíricamente si las proposiciones de neutralidad pueden ser verificables (y si lo son, si se mantienen o no), cuando las pruebas de raíz unitaria se aplican permitiendo cambios estructurales múltiples en la función de tendencia de largo plazo de las variables. Encontramos que las conclusiones sobre neutralidad son sensibles al número de cambios y a su localización en la muestra. Para interpretar la evidencia de cambios estructurales, introducimos una noción de neutralidad monetaria determinística, que surge naturalmente en ausencia de choques estocásticos permanentes en las variables.
Autor(es): Noriega Antonio E.; Soria Luis M.; Velázquez Ramón     
Publicaciones externas: Economic Modelling, Vol. 25, Núm. 6, pp. 1261-1275.


Descripción: En este documento examinamos el efecto de tener un esquema de objetivos de inflación sobre la dispersión de pronósticos de inflación de pronosticadores profesionales. Usamos un panel de 26 países, incluyendo 14 con objetivos de inflación, con información mensual de los últimos 16 años. Encontramos que la dispersión de las expectativas de inflación de largo plazo es menor en regímenes de objetivos de inflación después de controlar por efectos-fijos por país, efectos-fijos en el tiempo, la dispersión inicial, el nivel y la varianza de la inflación, periodos de desinflación e inflación global. Cuando diferenciamos entre países desarrollados y países en desarrollo, encontramos diferentes dinámicas para cada grupo. En particular, el mencionado efecto parece estar presente únicamente en países en desarrollo.
Autor(es): Capistrán Carlos; Ramos Francia Manuel     
Publicaciones externas: Journal of Money, Credit and Banking, Vol. 42, Núm. 1, pp. 114-134.


Descripción: La autonomía del Banco de México no es algo nuevo. Nuestro Banco Central ha contado con esta prerrogativa en tres etapas diferentes. En la etapa de la llamada autonomía reglamentaria (1925-1938), ésta se formalizó en normas por virtud de las cuales se fijaron topes o techos a la expansión de las variables operativas clave. A la siguiente etapa se le denomina de la autonomía carismática (1955-1970) pues esta dependió de la defensa que le extendieron ciertos personajes clave de gran prestigio intelectual, moral y político. El otro apoyo fundamental fue la existencia de finanzas públicas sanas, y cuya desaparición fue el factor no sólo de la caída de la autonomía carismática sino previamente de su variante reglamentaria. La autonomía institucional (1994 - a la fecha) de que goza el Banco de México es ciertamente más robusta que sus variantes precedentes. Esta se apoya en varios puntales, aparte de que se han mantenido por varios años finanzas públicas sanas: un mandato único para el banco central con rango constitucional, un órgano directivo protegido contra interferencias externas e independencia administrativa y presupuestal. La tarea pendiente es formar un consenso social más amplio en favor de la estabilidad de precios.
Autor(es): Turrent y Díaz Eduardo     


Descripción: En este documento formalizamos la incertidumbre de la persistencia de choques cost-push al usar un modelo de control óptimo para una economía abierta con transiciones de Markov y control robusto. Este último es usado únicamente en uno de los regímenes para producir choques cost-push más persistentes en ese régimen. Condicionando a estar en el régimen con relativamente menor persistencia, obtenemos dos resultados principales: a) la subestimación de la probabilidad de transitar al régimen con choques cost-push relativamente más persistentes ocasiona pérdidas de bienestar mayores que su sobreestimación; y b) las pérdidas de bienestar asociadas ya sea con la subestimación o la sobreestimación de tal probabilidad se incrementan con el tamaño del castigo sobre las desviaciones de la inflación de su objetivo.
Autor(es): Rodríguez Arnulfo; González Fidel; González García Jesús R.     


Descripción: La decisión de política monetaria es la preocupación más importante de los bancos centrales. Sin embargo, esta decisión siempre está confrontada, inter alia, con dos aspectos relevantes de política económica: la inestabilidad paramétrica y la incertidumbre de modelo. Este documento toma en cuenta ambos tipos de incertidumbre y utiliza una clase de modelos muy específica en un contexto de control óptimo. Para el caso de políticas óptimas cuyos primeros dos momentos son similares a los de la tasa de interés nominal observada en México, demostramos que la modelación recursiva gruesa da una mejor aproximación que la modelación recursiva delgada. Complementamos el trabajo previo en la literatura al evaluar la utilidad de la modelación recursiva gruesa y la modelación recursiva delgada en términos de la pronosticabilidad de la dirección de cambio.
Autor(es): Rodríguez Arnulfo; Rodríguez Pedro N.     


Descripción: Este documento describe la dinámica de la inflación en la economía mexicana de 1992 a 2006 utilizando el marco analítico de la Nueva Curva de Phillips. El propósito es identificar características estructurales de la economía (parámetros estructurales) que definen la dinámica de la inflación en el corto plazo. Los resultados muestran que, a pesar de una historia previa de alta inflación, una versión híbrida de la Nueva Curva de Phillips replica los datos razonablemente bien. La dinámica de la inflación en México se puede describir de una forma más adecuada cuando se consideran tanto componentes "backward" como "forward looking". Adicionalmente, estimaciones para la sub-muestra 1997-2006 reflejan que, al disminuir la inflación, en promedio los precios se mantienen fijos por un período más largo, la proporción de empresas que utilizan una regla "backward looking" para determinar su precio ha disminuido y el componente "forward looking" del proceso inflacionario ha ganado importancia.
Autor(es): Ramos Francia Manuel; Torres García Alberto     
Publicaciones externas: The North American Journal of Economics and Finance, Vol. 19, Núm. 3, pp. 683-713.


Descripción: Los pronósticos de inflación de la Reserva Federal parecen haber sub-predicho la inflación sistemáticamente a partir del cuarto trimestre de 1968 hasta que Volcker fue nombrado Presidente, y posteriormente haberla sobre-predicho sistemáticamente hasta el segundo trimestre de 1998. Más aún, bajo pérdida cuadrática, pronósticos comerciales parecen tener información no contenida en los pronósticos de la Reserva Federal. Para investigar la causa de esta aparente irracionalidad, se recupera la función de pérdida implicada por los pronósticos de inflación de la Reserva Federal. Los resultados sugieren que el costo de tener inflación por arriba de un objetivo de inflación implícito fue mayor que el costo de tener inflación por abajo del mismo para el período a partir de Volcker, y que lo opuesto fue cierto para el período anterior a Volcker. Una vez que estas asimetrías son consideradas, se encuentra que los pronósticos de la Reserva Federal son racionales.
Autor(es): Capistrán Carlos     
Publicaciones externas: Journal of Monetary Economics, Vol. 55, pp. 1415-1427.


Descripción: Analizamos la persistencia de la inflación en el periodo 1980-2006 para los diez países más grandes de América Latina utilizando técnicas de series de tiempo univariadas. A pesar de que el grado de persistencia estimado parece ser diferente entre países, para la región en general la persistencia parece ser muy alta. Sin embargo, el grado de persistencia estimado disminuye en todos los países si controlamos por cambios estructurales en la media de la inflación. Las fechas de estos cambios estructurales coinciden con cambios en los regímenes de política monetaria y son similares entre países. Sin importar los cambios en la media, el grado de persistencia parece estar disminuyendo en la región, a pesar de que en algunos países la persistencia no parece estar cambiando.
Autor(es): Capistrán Carlos; Ramos Francia Manuel     
Publicaciones externas: Contemporary Economic Policy, Vol.27, Núm. 3, pp. 349-362.


Descripción: Este documento de trabajo presenta un primer acercamiento al estudio de los cambios que ha tenido lugar el mecanismo de transmisión de la política monetaria en México. Para este fin, se utiliza un modelo no lineal de vectores autorregresivos que permite cambios de régimen. La comparación de los diferentes regímenes identificados sugiere los siguientes resultados principales: a) se observó un cambio estructural en el mecanismo de transmisión en enero de 2001, fecha que coincide con la adopción formal del esquema de objetivos de inflación; b) después de este cambio, las fluctuaciones del tipo de cambio real han tenido un efecto menor sobre los procesos de formación de precios y de expectativas de inflación y sobre la tasa de interés nominal; c) adicionalmente, se ha incrementado la reacción de la tasa de interés nominal ante incrementos en la brecha del producto y la tasa de inflación; y d) los movimientos en la tasa de interés nominal tienen una influencia más efectiva sobre el tipo de cambio real y la tasa de inflación.
Autor(es): Gaytán González Alejandro; González García Jesús R.     
Publicaciones externas: Monetaria, Vol. XXX, Núm. 4, pp. 367-404.


Descripción: Este trabajo propone un método para estimar las participaciones factoriales utilizando datos de corte transversal provenientes de encuestas de hogares que contienen información detallada del ingreso por sus fuentes. La aplicación del método al caso de México utilizando datos de todas las encuestas representativas a nivel nacional disponibles, arroja los siguientes resultados: (i) las participaciones factoriales en México son mucho más cercanas a las de los Estados Unidos que lo que los datos del SCN sugiere, y (ii) las participaciones factoriales en México han sido relativamente constantes durante el periodo analizado. El trabajo desarrolla las implicaciones de las diferencias entre las participaciones factoriales obtenidas a partir de los datos del SCN y de las encuestas de hogares en alguna áreas de investigación económica.
Autor(es): García Verdú Rodrigo     


Descripción: En este trabajo se describe la política monetaria en México durante el proceso de reducción de inflación que ha tenido lugar durante los últimos años. El propósito es mostrar que una vez que en una economía se alcanza una posición fiscal sostenible, el esquema de objetivos de inflación puede ser utilizado como un mecanismo eficiente para imponer disciplina en la política monetaria y de esta forma reducir la inflación de manera sostenible. En este trabajo se describen las medidas adoptadas después de la crisis de 1995 para evitar una situación de dominancia fiscal. Una vez hecho esto, se analiza el papel de la política monetaria en el proceso de reducción de la inflación, en particular su respuesta a las presiones inflacionarias. Los resultados muestran que las acciones tomadas por el Banco de México durante el proceso de reducción de la inflación fueron congruentes con las de un banco central que persigue la estabilidad de precios como su objetivo de largo plazo, es decir, con los principios que rigen un esquema de objetivos de inflación.
Autor(es): Ramos Francia Manuel; Torres García Alberto     
Publicaciones externas: Monetary Policy and Macroeconomic Stabilization in Latin America, R. J. Langhammer y L. Vinhas de Souza (eds.), Springer-Verlag, Kiel Institute for World Economics, pp. 1-29.


Descripción: En este trabajo se analiza el "traspaso" del tipo de cambio a los precios en la transición de escenarios de inflación alta a escenarios de inflación baja y estable. El propósito es probar si los regímenes de inflación baja y estable propician una disminución del "traspaso" del tipo de cambio a los precios; y así, a través de esta disminución, debilitan el fenómeno de "temor a la flotación" experimentado en algunas economías pequeñas y abiertas.
Autor(es): Baqueiro Cárdenas Armando; Díaz de León Carrillo Alejandro; Torres García Alberto     
Publicaciones externas: Ensayos sobre Política Económica, Banco de Colombia, Núm. 44, pp. 64-94. También disponible como Fear of Floating or Fear of Inflation? The Role of the Exchange Rate Pass-through BIS Papers, Núm. 19, pp. 338-354.


Descripción: En este trabajo se analiza el proceso de determinación de las tasas de interés en México. El propósito es probar formalmente si bajo el esquema actual de tipo de cambio flexible, la política monetaria efectivamente ha desempeñado el papel de ancla nominal de la economía. A través de un enfoque sistemático basado en la metodología de reglas de política monetaria, en este trabajo se identifica un conjunto de variables que al combinarse ofrecen una buena aproximación al proceso por el cual se determinan las tasas de interés en México. Los resultados confirman que en los últimos años la política monetaria en México se ha formulado con el propósito de estabilizar la inflación alrededor de la meta de inflación. Lo anterior implica que la política monetaria en México efectivamente se ha desempeñado como el ancla nominal de la economía.
Autor(es): Torres García Alberto     


Descripción: El comportamiento del peso mexicano, desde la adopción del régimen de flotación, ha estado caracterizado por largos periodos de tranquilidad que repentinamente dan lugar a episodios de gran volatilidad. Para explicar este patrón de comportamiento, en el presente trabajo se desarrolla un modelo monetario de determinación del tipo de cambio, enriquecido con una prima de riesgo, de manera similar a la propuesta en el trabajo de Flood y Marion (1998). En el modelo, los cambios en las expectativas del mercado sobre el riesgo cambiario dan origen a equilibrios múltiples. En este modelo de determinación del tipo de cambio existen dos equilibrios, uno con pequeñas depreciaciones y poca volatilidad en el mercado cambiario y otro donde se presentan grandes depreciaciones y una alta volatilidad. La segunda parte del trabajo estima una regresión con cambio de régimen para explicar los movimientos diarios en el valor del peso respecto al dólar. Se encuentra evidencia significativa sobre la existencia de dos regímenes claramente identificables. Uno de ellos sin tendencia y con poca volatilidad y el otro con depreciaciones positivas y alta volatilidad. Finalmente, se utiliza el proceso estimado para explicar el sesgo implícito en los mercados de forwards del peso.
Autor(es): Bazdresch Santiago; Werner Wainfeld Alejandro     


Descripción: El objetivo de esta investigación es analizar la relación de los distintos agregados monetarios con la inflación y la actividad económica en México desde 1980. Primero se examinan las propiedades de estabilidad y exogeneidad de las demandas de los distintos agregados. El método de estimación utilizado permite probar directamente las propiedades de estabilidad de cada relación de largo plazo. Las demandas más estables son las de billetes y monedas y de M2. Las demandas de M1 y M4 muestran posible inestabilidad de diferente origen. A continuación, se cuantifica el contenido informativo de dichos agregados para la predicción de la inflación y de la actividad económica. Los resultados indican que la utilidad de los agregados monetarios como indicadores adelantados de la inflación y de la actividad económica es, en el mejor de los casos, modesta. También puede concluirse que debido a las propiedades de mayor estabilidad, poder predictivo y contenido informativo, la definición más estrecha de dinero es preferible sobre agregados más amplios para analizar la relación en México del dinero con otras variables macroeconómicas.
Autor(es): Garcés Díaz Daniel     


Descripción: En este documento se examina la relación que existe entre las tasas de interés spot y la estructura temporal de tasas de interés (ETTI). El análisis se realiza mediante algunas pruebas derivadas de la hipótesis de expectativas racionales. Los resultados sugieren que la ETTI contiene cierta información sobre la dirección de los movimientos futuros de las tasas de interés spot tanto de corto como de largo plazo. Ello, no obstante el rechazo que se obtiene de la hipótesis de expectativas racionales en las pruebas realizadas. Las estimaciones con modelos GARCH y GARCH-M que se llevan a cabo parecen indicar que este resultado se relaciona con la existencia de variaciones en las primas de riesgo asociadas a las tasas de interés.
Autor(es): Castellanos Pascacio Sara Gabriela; Camero Eduardo     


Descripción: En este documento se estudia el efecto que los cambios en la tasa de interés provocan sobre el gasto de inversión de las empresas manufactureras en México.
Autor(es): Sánchez García Oscar     


Descripción: Analiza la información contenida en los agregados monetarios en México. El propósito es identificar si dicha información es útil para el comportamiento futuro de los precios y de la actividad económica.
Autor(es): Guerra de Luna Alfonso; Torres García Alberto     


Descripción: En este artículo se hace un análisis del comportamiento histórico de las tasas de interés reales de corto y de largo plazo en México en el período comprendido de enero de 1951 a julio de 2001, así como del diferencial de tasas de interés reales de México y de los Estados Unidos durante el mismo lapso. Sin tomar en cuenta el periodo de represión financiera de la década de los setenta, del estudio se desprende la existencia de un piso histórico tanto para las tasas de interés reales como para el diferencial de tasas con los Estados Unidos, mismos que corresponden a la época del desarrollo estabilizador.
Autor(es): Aportela Rodríguez Fernando; Ardavín Ituarte José Antonio; Cruz Aguayo Yyannú     


Descripción: Estudia el comportamiento del ahorro de los hogares entre 1989 y 1996, después de la reforma financiera y la crisis económica experimentadas en México que estuvieron estrechamente relacionados con la expansión y contracción del crédito bancario.
Autor(es): Aportela Rodríguez Fernando     


Descripción: Describe la evolución del esquema de política monetaria en México desde 1995 a la fecha, pasando de uno sustentado en objetivos cuantitativos de crecimiento de los agregados monetarios a otro cuyo fin es alcanzar los objetivos de inflación.
Autor(es): Martínez Trigueros Lorenza; Sánchez García Oscar; Werner Wainfeld Alejandro     


Descripción: La presente investigación examina directamente el papel que ha jugado la política monetaria en la consecución de esta mayor estabilidad macroeconómica.
Autor(es): Cecchetti Stephen; Flores Lagunes Alfonso; Krause Stefan     


Descripción: El propósito de este trabajo es analizar la efectividad de la política monetaria para afectar la estructura de tasas de interés.
Autor(es): Díaz de León Carrillo Alejandro; Greenham Llorente Laura Elena     


Descripción: En este artículo se analiza el mecanismo de transmisión de la política monetaria en México y se destaca la importancia de las expectativas de los agentes económicos en dicho proceso.
Autor(es): Schwartz Rosenthal Moisés; Torres García Alberto     


Descripción: Documenta las características del ciclo económico en México durante los últimos sesenta años y analiza su relación con la estabilidad de las variables nominales.
Autor(es): Torres García Alberto     


Descripción: Realiza un análisis empírico para medir el impacto que tiene la política monetaria del Banco de México, a través de la variación en su objetivo de saldos acumulados en las cuentas corrientes con la banca, sobre la estructura de tasas de interés.
Autor(es): Castellanos Pascacio Sara Gabriela     


Autor(es): Carstens Carstens Agustín; Werner Wainfeld Alejandro