En una muy interesante entrevista realizada a finales de 2023, el economista y excabeza del Banco de México, Miguel Mancera, me relató un episodio extraño y con implicaciones de gravedad ocurrido durante los inicios de la administración 1988-1994. Con base en lo establecido en la Ley Orgánica de 1984, “El Ejecutivo Federal… podrá, mediante la expedición de decretos sobre control de cambios, prohibir o restringir las importaciones, exportaciones y el comercio, dentro de la República, de divisas…” (Ley Orgánica del Banco de México de 1984, 1984, p. 36). Obviamente, dentro de ese agregado de “divisas” se incluía al oro en su calidad de medio de pago aceptable internacionalmente. Con apoyo en ese ordenamiento y en otras disposiciones complementarias, era responsabilidad tradicional de la institución dar supervisión al comportamiento interno del mercado del oro, en su naturaleza de metal precioso, y vigilar las operaciones de exportación de ese metal que se estuvieran llevando a cabo, en especial si alcanzaban un volumen importante. Esa función había estado encomendada al Banco de México prácticamente desde su fundación, variando –como se comenta más adelante– el rigor de las regulaciones correspondientes en razón del régimen cambiario en vigor, y, en el cumplimiento de esa obligación técnica, durante 1989 las autoridades del instituto central cayeron en cuenta de unas exportaciones muy cuantiosas del metal amarillo, que se realizaban fuera de autorización. Profundizando en la investigación del caso, se percataron de que las mencionadas transacciones estaban siendo llevadas a cabo por una empresa ubicada en San Luis Potosí. Se tocó base con dicha empresa, y poco después se descubrió que el padrino de todo el negocio correspondiente era nada menos que el padre del presidente de la República, don Raúl Salinas Lozano. Al serle informado a esa persona que las exportaciones que respaldaba carecían de la debida autorización, insistió –y mucho– en que, entonces, las compras del oro las realizara directamente el Banco de México. Según el testimonio de Mancera, por bastante tiempo resultó muy difícil resistir esas presiones hasta conseguir la disuasión final (Mancera, M., comunicación personal, verano de 2024).
Había en la reglamentación relativa a las exportaciones de oro reminiscencias lejanas. Reminiscencias que incluso se remontaban a las ideas mercantilistas que la Corona Española colonialista había imbuido hasta los huesos en sus dominios ultramarinos. Como es sabido, en el simplismo doctrinal del mercantilismo las importaciones eran consideradas dañinas y había que impedirlas. Y era claro que esas importaciones se pagaban con oro que, en el canje, tenía necesariamente que fluir al extranjero. Así que la doctrina del mercantilismo dictaba que había que prohibir las exportaciones del metal áureo. Posteriormente, ya en la era independiente, México se adhirió al régimen del patrón oro de 1905 en el año 1931. El funcionamiento de ese esquema tenía como base las entradas de oro en la expansión y las salidas del metal en la contracción. Sin embargo, no parecía haber mucha comprensión en las autoridades del momento de ese último imperativo. De manera que se tuvo la paradoja reglamentaria de que en 1927 se prohibieran las exportaciones de oro que se requerían para que se pudiera restaurar la paridad oficial de 2.004 pesos por dólar de Estados Unidos. Y, varias décadas adelante, durante el intento de aplicar en el país un control de cambios integral, se prohibieron todavía con más ahínco las exportaciones de oro. Es decir, a los saldos en ese metal se les dio un tratamiento legal de divisas, cuya disposición estaba controlada por las autoridades.
Todo hace aparecer que el fundamento legal directo para el episodio a que se hace referencia se expidió en el Diario Oficial en su edición del 30 de diciembre de 1980: “Ley que establece el régimen de exportación de oro” (1980, p. 9). Una lectura cuidadosa de ese breve ordenamiento con tan solo tres artículos da a entender que las exportaciones de oro se sujetaban a un régimen legal específico. En lo concreto, esas exportaciones quedaban sujetas a “avisos, permisos y prohibiciones” mediante reglas de carácter general. Esas reglas serían expedidas por la Secretaría de Hacienda a propuestas por parte del Banco de México. Tratando de interpretar al legislador, parece difícil suponer que un ordenamiento con la jerarquía jurídica de Ley se expidiera para solamente emitir “anuncios” sobre la materia de interés. La más simple secuencia lógica sugiere que la Ley comentada se promulgó con la finalidad de expedir “permisos”, además de “prohibiciones” para las exportaciones de oro. La disposición era aplicable a las ventas al exterior de “oro, oro acuñado, troquelado, grabado, en tejos, afinado sin elaborar, en barras, en láminas o en cualquier otra forma”. Por lo expuesto en el artículo segundo del ordenamiento citado, el incumplimiento con las normas que se emitieran con respecto de las exportaciones mencionadas sería considerada grave por parte de las autoridades. Es decir, en caso de incumplir con los permisos o prohibiciones que se expidieran, los castigos podrían referirse al incumplimiento de “las disposiciones relativas”, infracciones o “sanciones administrativas…”, pero en el caso extremo, también podrían referirse “al delito de contrabando establecido en el Código Aduanero y en el Código Fiscal de la Federación” (1980, p. 9). Por desgracia, en las investigaciones realizadas no fue posible averiguar si las exportaciones masivas que realizaba el consorcio con el apadrinamiento del licenciado Salinas Lozano carecían de permiso o violaban una prohibición. Muy bien pudo el caso materializarse en lo primero o en lo segundo.
Un fenómeno de una inmensa trascendencia en el sexenio de Carlos Salinas de Gortari (1988-1994) fue el de las entradas masivas de capital al país. Esto último, después de que desde 1981, durante la parte final del sexenio de José López Portillo, la dirección de los flujos de capital había sido más bien la opuesta; o sea, hacia la salida. Ciertamente fue una paradoja que tan trascendente fenómeno durante los primeros cinco años del gobierno de Salinas de Gortari nunca recibiese un análisis verdaderamente profundo e integral. Al respecto, el entonces director general del Banco de México, Miguel Mancera, recordaba, en una muy interesante entrevista, que a principios del sexenio se recibió en el instituto central la visita del subsecretario del ramo en la Secretaría de Hacienda, Guillermo Ortiz, quien llegó con la instrucción de que el Banco de México debía expedir el permiso para que inversionistas del exterior (personas físicas, pero sobre todo intermediarios institucionales) estuvieran en posibilidad de adquirir los títulos de la deuda pública interna. Es decir, adquirir los Cetes, Bondes, Ajustabonos y Tesobonos con los que podía documentarse esa deuda. El procedimiento para que pudiera implementarse tal medida tenía que ver con que los intermediarios y casas de bolsa del país pudiesen abrir cuentas a inversionistas del exterior. En este punto, cabe recordar el procedimiento que ya estaba en vigor para la colocación entre el público de los mencionados títulos de la deuda pública interna. En primera instancia, mediante subastas se emitían dichos títulos entre los intermediarios que participaban en las subastas. En segunda instancia, los intermediarios que lograban hacerse de los títulos correspondientes podían colocarlos de manera directa entre su clientela.
La circular correspondiente del Banco de México se expidió de manera sencilla: “A las instituciones de crédito del país”. Y el texto del mensaje empezaba diciendo: “En atención a la solicitud de la Secretaría de Hacienda y Crédito Público…”. En la autorización expedida simplemente se decía que el Banco de México había resuelto que las instituciones referidas podrían prestar “el servicio de guarda y administración de Certificados de la Tesorería de la Federación y demás valores gubernamentales en favor de persona físicas y morales residentes en el extranjero…”. Desde luego, la prestación del mencionado servicio de “guarda y administración” de valores de la deuda pública interna debería otorgarse “con sujeción a las disposiciones que resultan aplicables” además de que dicha prestación requeriría “la celebración de los correspondientes contratos de depósito en administración” (Banco de México, 1990c). Una lectura escueta y superficial de la disposición citada no permitía anunciar la tremenda bomba de tiempo implícita en la autorización para que inversionistas extranjeros pudiesen adquirir los títulos de la deuda pública interna. El primer peligro se derivaba del elevado monto de dicha deuda que se había materializado de la dificultad para restaurar plenamente la disciplina fiscal durante los años del sexenio de Miguel de la Madrid. Hacia finales de 1990 ese pasivo, en su indicador más amplio, ascendió a 127.3 millones de pesos, que en términos relativos era equivalente al 17.2 por ciento del PIB (Banco de México, 1991a, p. 183). Del lado de la oferta también había motivos de seria preocupación. En primer lugar, por la vulnerabilidad de que la deuda pública interna estuviera en una proporción grande o total en manos de inversionistas que podían considerarse como “golondrinos” y, de forma complementaria, por la posibilidad de que al estar en manos de inversionistas del exterior ese pasivo se convirtiera, de manera implícita, en deuda externa. Esto último, aunque los títulos correspondientes se encontraran denominados en moneda nacional.
Con el paso de los años, la literatura sobre la crisis económica de México se expandió casi de manera exponencial, tanto que dos autores hicieron la aportación de preparar una bibliografía completa sobre el tema. Con todo, como ya se ha dicho, en general el tratamiento en esas fuentes sobre el problema de las entradas de capital resultó demasiado escueto y hasta podría decirse que pobre. Una excepción notable fue el trabajo de los profesores Daniel Oks y Sweder van Wijnbergen (1995, p.155-178). En traducción libre, el ensayo de los mencionados académicos se intitulo significativamente: “México después de la crisis: ¿es sostenible el crecimiento? ”. Con ese enfoque y perspicacia, esos autores señalaron cuatro periodos históricos para la captación de capital del exterior por parte de México. Primeramente, una etapa que se extendió de los años cincuenta y sesenta del siglo pasado, con base en una captación estable y continua de créditos del exterior. A esa etapa le siguió otra explosiva de principios de los setenta hasta 1982 de contratación masiva de créditos bancarios sindicalizados. La tercera fase, de 1982 a 1990, se caracterizó por salidas masivas de capital, cierre del acceso al crédito internacional privado y dependencia total de un financiamiento escaso de fuentes oficiales. Finalmente, el cuarto periodo de interés empezó a partir de aproximadamente 1990. Las características fueron una atracción tremenda de capitales del exterior: carencia continuada de créditos bancarios, pero repunte intenso de captación de capitales internacionales e inversiones del exterior de tipo portafolio. Evidentemente, la periodización de Oks y van Wijnberger es correcta, aunque incompleta (Oks y van Wijnbergen, 1995, p. 156). Les hizo falta recordar la época de la Segunda Guerra Mundial (1939-1945), durante la cual México se convirtió en un destino favorito de los capitales golondrinos que buscaban refugio transitorio de los frentes bélicos. De manera muy obvia, el caso de la época de Salinas se asemejaba mayormente al de su antecesor remoto Ávila Camacho. No obstante, se marcaban tres diferencias muy importantes. Primera, durante la época de la gran guerra los fondos correspondientes no podían canalizarse al pago de importaciones en razón de que el conflicto bélico no lo permitía. Es decir, no había la posibilidad de que se generasen grandes déficits en cuenta corriente. Segunda, no había títulos negociables de la deuda pública interna disponibles para el público en los cuáles invertir. Tercera, la única forma posible había sido en depósitos bancarios. Y, cuarta, el presidente Ávila Camacho –un líder muy prudente– nunca llegó a pensar que esos flujos ingresivos de capital eran un reconocimiento personal a sus capacidades de estadista.
La cuarta etapa caracterizada por los profesores Oks y van Wijnberger se refirió obviamente a una atracción tremenda de capitales del exterior hacia México a partir de 1992. Es decir, la cuenta de capital de la balanza de pagos de México quedó sometida a una exogeneidad total. Por lo menos durante el periodo de contratación explosiva de créditos bancarios externos a lo largo de la denominada Docena Trágica, del lado de México había provenido la iniciativa para la solicitud de los apoyos. Pero en la cuarta etapa que se había iniciado en 1992, ni siquiera eso. Desde luego, no puede pretenderse que el detonante de la atracción fatal haya sido tan solo la aprobación para que los inversionistas pudiesen adquirir títulos de la deuda pública interna. Sin embargo, sí debió ser un factor de bastante importancia. Dentro de todo ese panorama, cabe citar primeramente la preocupación por la falta de control sobre el volumen. Era sabido que en el comportamiento de los flujos internacionales de capital había imperfecciones de mercado muy visibles, principalmente, la inclinación de los administradores de los grandes fondos de inversión en los países avanzados a comportarse “en manada”. Contra ese fenómeno, los países receptores prácticamente carecían de defensa y, como parte de esa problemática, la casi crítica falta de elasticidad entre el tipo de cambio y el nivel interno de las tasas de interés con respecto al volumen de las inversiones internacionales de cartera. Sin protecciones de naturaleza administrativa, operativamente a las autoridades de los países receptores no les quedaba como instrumento de política económica más que la persuasión moral frente a los mencionados administradores de los grandes fondos de inversión.
El paso de una postura de restricción a la alternativa de gran atracción fue tan súbita y drástica que su plena comprensión requeriría de una consideración cuidadosa de todos los posibles factores causales. Sin embargo, los autores Oks y van Wijnberger solo atribuyeron “la muy drástica reversión” de 1990 a una única causa: la renegociación de su deuda externa por parte de México con disminución del principal al amparo del Plan Brady apadrinado por el gobierno de la potencia, Estados Unidos. Desde luego, la renegociación lograda por México tuvo una gran visibilidad por dos razones importantes. Primera, por la magnitud de los pasivos que se restructuraron. Segunda, por el hecho de que fue la renegociación inicial que se realizó al amparo del referido Plan Brady. Según Oks y van der Wijnberger, en el estímulo a las entradas masivas de capital a partir de 1990, tuvieron mucha importancia tanto la reducción de las transferencias netas anticipadas al exterior como la contracción de la varianza atribuible a esos flujos. De manera natural, también se consideró la deducción clásica de que la reducción de las transferencias al exterior en la balanza de pagos relaja la restricción interna de recursos. Asimismo, la hipótesis atribuida a Paul Krugman sobre la moderación de la carga de la deuda (reduction of debt overhang). El efecto que cabría esperar de esa moderación era un aumento de la inversión como resultado “de una reducción de los impuestos esperados sobre el producto futuro”. Pero en adición, el riesgo país aplicable a México se moderó tanto por la reducción de las transferencias al exterior como de su varianza (Oks y Van Wijnbergen, 1995, pp. 161-162).
Un artículo de la autoría de los economistas del Massachusetts Institute of Technology (MIT, por sus siglas en inglés), Dornbusch (profesor) y Werner (alumno), tuvo mucha difusión y en México produjo bastante molestia entre las altas autoridades económicas del país. Probablemente escrito hacia finales del año 1993, después de la aprobación del tratado de libre comercio de América del Norte (TLC), se presentó a discusión en México a principios del año siguiente (Dornbusch y Werner, 1994). El principal argumento analítico de Dornbusch y Werner fue el de la supuesta sobrevaluación que había resentido la moneda mexicana y las implicaciones externas que tenía ese hecho. Principalmente, del año 1990 hasta inicios de 1994. Pero aparte de las argumentaciones críticas sobre política cambiaria por parte de los autores citados, lo que interesa dilucidar aquí fueron las causas que dieron lugar a la avalancha de capitales que México atrajo después de que concluyó la renegociación de la deuda. Con buen juicio, los autores citados hablan al respecto de causas de origen externo e interno. Entre las causas de origen externo, la propensión de los mercados en los países avanzados para desatar oleadas de capital de naturaleza especulativa sin mucho fundamento racional. En el orden interno, las llamadas de atención enviadas por México al exterior en razón del programa de reformas puesto en ejecución por parte de la administración de Salinas de Gortari. Entre ellas, el programa de privatizaciones y la apertura comercial fortalecida mediante el TLC.
Con buen apoyo documental, Dornbusch y Werner hicieron referencia en su trabajo a la propensión de los mercados financieros en los países avanzados a desatar avalanchas de capital de naturaleza especulativa hacia ciertas naciones. Estas últimas resultaban elegidas súbitamente de las zonas de menor desarrollo mundial. Para tal argumentación, los escritores mencionados optaron como referencia y fuente por un especialista del pasado de apellido Taussig (Dornbusch y Werner, 1994, p. 259). En cita textual, ese especialista hablaba de la secuencia en que durante el pasado histórico se habían producido las referidas oleadas especulativas. El elemento originario había sido el surgimiento de mercados financieros relativamente desarrollados en las grandes ciudades del mundo desarrollado. El segundo elemento había sido una acumulación de capitales libres considerable, a lo que se sumaba el deseo de los participantes por maximizar ganancias. Y el insumo final había sido más bien de naturaleza psicológica, materializado en la inclinación por dejarse arrastrar por fiebres especulativas de carácter prácticamente irracional. ¡El sueño adictivo de los alquimistas de la Edad Media se había convertido en realidad! ¡La ciudad fabulosa de “El Dorado” se había convertido en una posibilidad al alcance de todos! En su cita, el profesor Taussig caracterizaba con precisión las etapas del proceso, el cual empezaba siempre con una oleada de gran optimismo y esperanzas de grandes beneficios. La expansión continuaba durante algún tiempo, pero sin los fundamentos sólidos para su conservación. E inexorablemente, en algún momento del camino llegaban noticias que provocaban la dinámica en reversa. Ya no se trataba de entrar en manada, sino de huir en estampida.
En su ensayo, Dornbusch y Werner también mencionaron el efecto positivo derivado del programa de privatizaciones al igual que el tratado de libre comercio negociado por el gobierno de Salinas con Estados Unidos y Canadá. Evidentemente, habían sido factores coadyuvantes de importancia para fortalecer las entradas de capital que se habían desatado hacia México (Dornbusch y Werner, 1994, pp. 258-260). Seguramente esos dos factores, al igual que el saneamiento fiscal llevado a cabo por la administración mencionada, contribuyeron a fortalecer la atracción. Sin embargo, no era posible identificarlos como detonantes. El programa de desincorporaciones del gobierno de México se había iniciado desde el gobierno de Miguel de la Madrid sin lograr influencia visible sobre el comportamiento de la cuenta de capital del país. Los datos revelan que durante la administración delamadridista se desincorporaron 691 entidades del sector estatal, con 193 privatizaciones (Presidencia de la República, 1998, pp. 921-945), pero además de dichos avances, tal vez deben mencionarse tres elementos faltantes. El primero, el del esfuerzo de corrección fiscal desplegado durante los primeros años del gobierno de Salinas, de 1982 al 1992 el balance operacional pasó de 0.4 a 3.6 por ciento sobre el PIB y el balance total de -8.6 a 0.5 por ciento. El ajuste conseguido tanto por el lado del incremento de los ingresos fiscales como en el frente de la reducción del gasto público fue inmenso durante esa administración y a esos dos hechos, cabe agregar el de la muy grande visibilidad de las privatizaciones llevadas a cabo por el gobierno salinista. Desde luego se destacaron en esa materia las muy importantes desincorporaciones de Mexicana de Aviación y de la empresa Teléfonos de México. Sin embargo, fue ampliamente sabido que la joya de la corona en cuanto a la estrategia de privatizaciones fue la venta de los bancos comerciales que habían sido objeto de estatización en septiembre de 1982.
En el programa de reformas planteado por el presidente Salinas de Gortari para su gobierno, ocupó un lugar muy importante –y hasta tal vez prioritario– la negociación del Tratado de Libre Comercio de América del Norte con Estados Unidos y Canadá. En las memorias que escribió sobre su gobierno, el expresidente Salinas explicó en un pasaje muy relevante que “transformar la relación con Estados Unidos era una de mis metas”. De manera en que se aparece como correcta, Salinas tomó la decisión de partida de “enfatizar las coincidencias y hacer respetar las diferencias”. La finalidad última de aquel esfuerzo de estrategia no era otra que “tomar conscientemente la iniciativa de negociar los términos para regular la estrecha relación económica con el poderoso vecino al norte...”. Para Salinas era fundamental abandonar las posturas aislacionistas –tan arraigadas– y avanzar a una nueva era en la cual se pudiera “someter la relación de intercambios a normas previamente acordadas y verificables por órganos independientes”. Los tiempos habían cambiado en el orden global y México se encontraba ante un panorama internacional con pocos precedentes. “Necesitábamos reconsiderar el tipo de relación a desarrollar con la superpotencia hegemónica”. El mero tratado comercial no era un objetivo en sí mismo, debía verse como un instrumento para “promover el crecimiento y atraer los flujos de inversión que requeríamos…”. Un instrumento para “abrirnos paso dentro de los nuevos bloques comerciales” (Salinas, 2000, pp. 42-43). Todo lo anterior era cierto y difícilmente refutable; sin embargo, la aprobación del TLC a finales de 1993 fue tardía en el sexenio, es decir, para tener un peso significativo en la evolución de las entradas masivas de capital a México.
A principios del sexenio salinista, prácticamente a nadie se le ocurrió imaginar que más adelante durante dicha administración México se convertiría en un inmenso imán mundial para las entradas de capital. Tanto era así, que incluso en el Informe Anual del Banco de México para 1989 hubo la confesión institucional en cuanto a que la metodología para el cálculo de la cuenta de capital de la balanza de pagos carecía del procedimiento para hacer la distinción entre inversión extranjera directa –la dirigida a la erección de instalaciones productivas– e inversión extranjera de cartera –aquella aplicada a la adquisición de instrumentos de deuda o títulos de propiedad (acciones) de las empresas locales–. Ya se ha explicado que, en la historia financiera de México, solo durante la época de la Segunda Guerra Mundial, el país había sido destino para una atracción masiva de capitales golondrinos. El antecedente era demasiado remoto para ser recordado y menos para que hubiera dejado su marca en los métodos para registrar los conceptos que conformaban la cuenta de capital de la balanza de pagos. Pero problemas metodológicos aparte, al final se registrarían muy claramente los paralelismos y diferencias entre lo sucedido con las entradas de capital durante la etapa de la Segunda Guerra Mundial y el sexenio salinista. Sin embargo, en el citado Informe Anual del Banco de México de 1989 ya hay algún indicio de que el país podría volverse atractivo para las inversiones del exterior, que se podrían expresar estadísticamente tanto en un superávit de la cuenta de capital como en un saldo positivo del renglón de errores y omisiones. En este sentido, según el Banco de México, el resultado positivo obtenido en ambos renglones durante 1989 podía atribuirse “en buena medida, al ingreso de capitales del exterior estimulado por las perspectivas de crecimiento de la economía y por las elevadas tasas de interés internas”. De manera significativa, el saldo positivo de la cuenta de errores y omisiones en la balanza de pagos de 1989 se atribuyó a otras entradas de capital “indeterminadas” (Banco de México, 1990a, pp. 18, 92).
Durante la época de la Segunda Guerra Mundial, México se convirtió en un destino muy atractivo para una oleada de capitales libres internacionales en razón de que los tenedores de esos fondos consideraron al país como un refugio confiable para su protección. Un factor de catalización favorable para tal finalidad fue la muy arraigada tradición de México de libertad de cambios. También quizá ayudó que en mayo de 1942 México declaró la guerra a las potencias del Eje y se convirtió en aliado de Estados Unidos, Gran Bretaña y la Unión Soviética. En contraste, muy distintas fueron las razones que atrajeron en gran volumen los capitales externos a México durante gran parte del sexenio de Salinas de Gortari. Según el Banco de México en su Informe Anual de 1992, esa atracción se debió a tres factores concurrentes: “… el satisfactorio desempeño de la economía mexicana, fortalecimiento de las expectativas en los mediano y largo plazos, y las oportunidades existentes de inversión, tanto física como financiera” (Banco de México, 1993a, p. 15). En el orden operativo, también hubo diferencias importantes entre ambos episodios de comparación. En cuanto a diferencias, en que, por razones de desarrollo tanto del mercado de dinero como de capitales, en el periodo de 1990 a 1993 los capitales entrantes pudieran invertirse en forma masiva tanto en instrumentos de renta fija como en renta variable a través de la Bolsa de Valores. Y otra diferencia muy importante derivó de las facilidades para importar. Éstas fueron reducidas durante el periodo bélico, pero muy amplias a lo largo del sexenio salinista dando lugar a amplios déficits en la cuenta corriente de la balanza de pagos. En lo que se refiere a semejanzas, durante ambos periodos las autoridades le fijaron un piso al tipo de cambio para evitar una revaluación muy marcada tanto del tipo nominal como del real. Y de esa decisión se derivó también una acumulación muy importante de reservas internacionales.
Según el artículo que sacó chispas en México a finales de 1993 y principios de 1994, en el año 1989, mientras la inversión extranjera directa mostró un nivel de 2.6 miles de millones de dólares, la inversión extranjera de cartera se situó en un registro negativo de 1.7 miles de millones de dólares mostrando una continuación de las fugas de capital que luego se detuvieron (Dornbusch y Werner, 1994, p. 258), pero, a partir de 1990 ya fue posible construir una estadística más confiable y con comparabilidad entre los años con datos del Banco de México. Ello, gracias a los avances logrados en materia de metodología para la estimación de la cuenta de capital de la balanza de pagos. En el Cuadro 1, que se muestra a continuación, elaborado con datos provenientes de los Informes Anuales del Banco de México, se muestra la tendencia al alza que tuvo de 1990 a 1993 el saldo de la cuenta de capital de la balanza de pago con el desglose de sus principales componentes. Con base en los datos correspondientes, cabe hacer referencia a dos conclusiones principales. Primera, la muy rápida expansión del renglón de Inversión Extranjera de Cartera, con un crecimiento más que exponencial. El saldo correspondiente pasó en tan solo cuatro años de calendario –de 1990 a 1993– de 2.0 a 21.4 miles de millones de dólares. Dado ese comportamiento fundamental, la insuficiente coincidencia entre las estadísticas sobre el fenómeno dadas a conocer por Dornbusch y Werner y el Banco de México son en realidad intrascendentes. Ello, en la medida en que en ambas fuentes se refleja con fidelidad el hecho fundamental del caso: el crecimiento meteórico de las entradas de capital al país. Y la conclusión, también muy clara, de que la expansión notable del saldo de la cuenta de capital en el periodo estuvo determinada –o más bien remolcada– por la ya referida explosión de las entradas por concepto de inversión extranjera de cartera. En realidad, los otros dos renglones en la estadística de ese concepto apenas mostraron en el periodo de análisis un comportamiento más bien horizontal. La Inversión Extranjera Directa apenas pasó de 1991 a 1993 de 4.8 a 4.9 miles de millones de dólares. Por su parte, entre esos años los créditos externos captados –principalmente por parte del sector privado interno– se contrajeron de 4.5 a 2.8 miles de millones de dólares (mmd). En el año clave de 1993, sobre el saldo neto de la cuenta de capital por 30.8 mmd, a la ied solo le correspondió poco menos del 16 por ciento, y a los créditos externos captados, 7.9 por ciento.
| Concepto | 1989 | 1990 | 1991 | 1992 | 1993 |
| Inversión de cartera | 1.0 | 1.9 | 7.5 | 13.6 | 28.4 |
| Inversión Extranjera Directa (IED) | 1.2 | 2.6 | 4.8 | 5.4 | 4.9 |
| Créditos* | - | 5.4 | 3.7 | 5.1 | 5.5 |
| Saldo | 3.1 | 8.8 | 20.2 | 25.9 | 30.9 |
| *Principalmente del sector privado. Fuente: Banco de México, Informe Anual, ediciones de 1989, 1990, 1991, 1992 y 1993. En el renglón de Cuenta de Capital dentro del Anexo Balanza de Pagos. |
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Desde el Informe Anual del Banco de México correspondiente a 1990 ya se enunciaron las principales características que tendría la balanza de pagos del país a lo largo del cuatrienio hasta 1993. La principal de esas características definitorias sería la aparición del concepto, ya referido, de las entradas de capital, las cuales se multiplicarían de forma exponencial. Los flujos correspondientes comprendieron preferentemente inversión extranjera de cartera. El fenómeno se volvería tremendamente dinámico y resultó, asimismo, muy sorpresivo. Tanto, que en la metodología para el cálculo de la balanza de capital tuvo que incluirse el citado renglón a partir de 1990, y una consideración muy importante de tipo analítico se enunció desde la edición de 1990 del Informe Anual: que el superávit creciente de la cuenta de capital de la balanza de pagos sería la causa –y también la fuente inmediata de financiamiento– de los déficits que cabría esperar en la cuenta corriente. En palabras del Banco de México, los saldos en la cuenta corriente debían considerarse como “la contrapartida” de los resultados en la cuenta de capital. Otra característica a destacar sería que las entradas crecientes de capital tendrían un origen fundamentalmente privado, sin la participación del sector público por el lado de la demanda. Ello, a diferencia de lo ocurrido en el pasado en cuanto a que los flujos ingresivos se habían derivado de créditos bancarios externos gestionados por el sector público. De hecho, la participación creciente del sector privado estaría marcada tanto del lado de la cuenta corriente como de los saldos en la cuenta de capital, y, por último, también la participación creciente del sector externo dentro del marco general de la economía (medida mediante la suma de las exportaciones e importaciones con respecto del PIB) (Banco de México, 1991a, pp. 17-18).
En las ediciones del Informe Anual del Banco de México correspondientes a la etapa de las grandes entradas de capital apenas hay una referencia al efecto de apreciación del tipo de cambio –tanto nominal como real– que inducían esos flujos. En contraste, el tratamiento que se dio al tema de los grandes y crecientes déficits en la cuenta corriente de la balanza de pagos durante esos años de atracción fatal resultó mucho más amplio y reiterado. Lo que se desprende de la lectura de los pasajes correspondientes es que la razón principal de preocupación para las autoridades derivó de la interpretación que pudieran dar a esos déficits en la cuenta corriente analistas y observadores tanto externos como locales. Por el contrario, no parecía haber motivos de inquietud por las propias entradas de capital, voluminosas y en aumento, como tampoco por la magnitud de los déficits en cuenta corriente. A todas luces, para las autoridades del Banco de México la clave estaba en las causas de los mencionados déficits. En el pasado económico de México –principalmente durante los gobiernos de la llamada Docena Trágica (1970-1982)– se habían observado grandes déficits en la cuenta corriente de la balanza de pagos. Sin embargo, esos déficits habían tenido como causa principal finanzas públicas en desequilibrio. Es decir, el propio sector público, por causa del déficit fiscal, generaba déficit en la cuenta corriente que tenía que salir a financiar mediante créditos del exterior. De hecho, de 1970 a 1982, esa había sido la causa de la tremenda acumulación de deuda pública externa que se produjo durante el periodo. Sin embargo, las autoridades del banco central argumentaban que el caso de los déficits en la cuenta corriente, ya en el sexenio de Salinas de Gortari, respondía a una causalidad completamente distinta. Las finanzas públicas se habían sometido a un notable saneamiento y los déficits de la cuenta corriente eran ahora atribuibles nada menos que a las entradas de capital, las cuales eran de naturaleza exógena y de origen privado. Ya no era el sector público el causante de los saldos deficitarios en la cuenta corriente, además, por la naturaleza del fenómeno, esos déficits estaban financiados de manera anticipada. Desde un punto de vista macroeconómico, las entradas de capital habían dado lugar a una brecha muy amplia entre la inversión privada y el ahorro interno, de la cual derivaba el déficit de la cuenta corriente. En otras palabras, la ampliación de la brecha entre ahorro interno e inversión privada estaba siendo financiada con ahorro externo que llegaba al país en la forma de entradas de capital (Banco de México, 1992a, p. 14).
Aclaradas las causas que daban lugar a los déficits en la cuenta corriente de la balanza de pagos, las autoridades del Banco de México se esforzaron por explicar cuál era la posición que se había decidido aplicar, tanto por parte de la política cambiaria como de la política monetaria. La postura que se había decidido para ambas ramas de la política económica era intermedia entre sus dos alternativas extremas. Por un lado, la posición de actuar con total permisividad frente a las entradas de capital, permitiendo un déficit más amplio en la cuenta corriente y mayor expansión de la demanda agregada con presiones alcistas de mayor intensidad, por otro lado, se planteaba, al menos en el plano estrictamente teórico, la posibilidad de la esterilización completa. Es decir, que las entradas de capital se convirtieran en su totalidad en reservas internacionales con una esterilización completa de la expansión monetaria a que diera lugar la acumulación de reservas correspondiente. Una aproximación intermedia para las dos políticas extremas referidas permitiría moderar la amplitud de los déficits en la cuenta corriente con sus consecuentes presiones alcistas al tiempo que se aprovechaban las entradas de capital para lograr un mayor avance de las inversiones en activos productivos además de permitir un mayor nivel para el consumo interno. En esa fórmula intermedia de política económica, se decidió que una fracción de las entradas de capital se convirtiera en acumulación de reservas internacionales y que el remanente se canalizara al pago de importaciones. De ahí la generación de grandes déficits en cuenta corriente a que daban lugar las entradas de capital. Lo anterior correspondía a la intervención decidida en materia de política cambiaria. Con respecto de la política monetaria, la reacción que se decidió fue la de esterilizar tan solo una parte de la expansión monetaria que se derivaba de la acumulación de reservas internacionales. Ello, mediante la colocación de títulos en el mercado provenientes de la cartera del Banco de México. Es decir, una suerte de camino intermedio apoyado en una postura de estrategia prudencial (Banco de México, 1993a, p. 17).
En las ediciones del periodo del Informe Anual del Banco de México también se tocó el muy relevante tema de los beneficios que podían traer a la economía mexicana las entradas de capital que se estaban captando. En términos muy esquemáticos puede decirse que tales beneficios derivaban de la ampliación de la brecha a que daban lugar entre la inversión privada y el ahorro interno. Es decir, las entradas de capital daban lugar a un mayor nivel de inversión interna porque permitían complementar el ahorro local. Asimismo, hacían posible tanto una ampliación de la formación de capital como del consumo interno, con el consecuente valor social que ello implicaba. Sin embargo, en buena medida los beneficios para la economía nacional derivados de la captación de capital externo dependían de la aplicación interna de una política económica adecuada. En este punto, las autoridades del Banco de México eran muy enfáticas. De ahí la trascendencia que se daba a que la economía estuviese “libre de desequilibrios económicos” y que se hubiera logrado “corregir la mayoría de las distorsiones en precios relativos clave”. En tal situación, para cuyo afianzamiento se había trabajado arduamente durante los años precedentes, sería de esperarse “que los recursos externos contribuyan a la maximización de la rentabilidad de la inversión…”. Abundando en el tema, en otro pasaje las autoridades del Banco de México explicaron que era de esperarse que el cambio estructural que estaba en proceso y el mantenimiento de un marco macroeconómico adecuado dieran lugar “a que el rendimiento esperado de las inversiones físicas y financieras sea atractivo vis a vis al obtenido en el resto del mundo”. En tal contexto de círculo virtuoso era de esperarse que los flujos de capital externo persistieran e incluso que aumentaran (Banco de México, 1993a, pp. 17-18).
Venturosamente, el muy delicado tema de la estabilidad de las entradas de capital también se abordó en las ediciones referidas del Informe Anual. Como punto de partida, en la edición de 1992 se explicó que “a través del tiempo”, el componente más estable de la cuenta de capital de la balanza de pagos de México había probado ser el de la inversión extranjera directa. El problema era, a todas luces, que en su mayor parte las entradas de capital se venían conformando con inversiones extranjeras de cartera. Sin embargo, el Banco de México parecía conocer la fórmula de salida para el problema, independientemente de la composición cualitativa de los flujos ingresivos. En tal sentido, “en cualquier país la estabilidad de las corrientes de capital del exterior dependía, en gran medida, de la capacidad del gobierno para instrumentar y mantener una política económica consistente” y remataba la argumentación de forma contundente: “En muchas ocasiones, la inestabilidad de dichos flujos ha sido la consecuencia de la aplicación de políticas económicas inadecuadas”, pero escuchado lo anterior, cabía preguntarse: ¿qué debería entenderse por la aplicación de “una política económica consistente”? Para responder a ese cuestionamiento sin elucubraciones cabe referirse a una cita textual ya invocada: la política económica que había permitido el establecimiento de “una economía libre de desequilibrios macroeconómicos y en la que se han logrado corregir la mayoría de las distorsiones en precios relativos clave…” (Banco de México, 1993a, pp. 17-18).
La tesis de que “la inestabilidad de los flujos de capital había sido consecuencia de la aplicación de políticas económicas inadecuadas” parecía contener una referencia muy directa con lo que había sucedido en el pasado en la cuenta de capital de la balanza de pagos de México. En particular, durante la época de la denominada Docena Trágica (1970-1982), los desequilibrios macroeconómicos habían sido mayúsculos teniendo como causa principal un déficit fiscal desbordado. De esos desequilibrios fiscales había devenido una apreciación marcadísima del tipo de cambio real con su consecuencia en el destape de fugas masivas de capital de gran magnitud. Durante los sexenios de De la Madrid y de Salinas se había trabajado muchísimo para conseguir un saneamiento fiscal suficiente. Con la finalidad de lograr la remoción del referido desequilibrio macroeconómico trágico, pero desde 1990, a lo largo del sexenio de Salinas de Gortari los fondos provenientes del exterior habían mostrado “permanencia” además de estabilidad y, para reforzar esa afirmación, se hizo referencia a los “últimos años”, durante los cuales se habían “presentado circunstancias adversas, aunque por lapsos no prolongados…”. Las mencionadas circunstancias adversas se habían manifestado “en algunas variables importantes de la economía mexicana”. El primero de los ejemplos ilustrativos –relativo a las fluctuaciones del precio del petróleo– era en realidad poco explicativo del fenómeno que se estaba analizando. Ello, en razón de que, durante los episodios de caída de los petroprecios, México no estaba captando capitales del exterior en volúmenes importantes. Un argumento similar parecía aplicable al segundo de los ejemplos ilustrativos correspondiente a “bajas en la actividad económica en los principales socios comerciales o altibajos en los mercados de valores nacional o extranjeros”. Simplemente, no se habían registrado impactos de ese tipo desde que México se había convertido en un receptor importante de inversión extranjera de cartera. El argumento solo parecía aplicable al tercer ejemplo ilustrativo citado correspondiente “a etapas de incertidumbre en relación a la aprobación del TLC” (Banco de México, 1993a, pp. 17-18).
A partir de 1990 y ya avanzado el sexenio de Salinas de Gortari, México se había convertido en un captador importante de capitales del exterior. Los hechos fundamentales correspondientes a la causalidad de ese fenómeno eran que el crecimiento de dicho renglón era atribuible, en lo principal, a las entradas de inversión extranjera de cartera y que esa variable crecía a un ritmo desaforado. No había, sin embargo, en las fuentes citadas un esfuerzo analítico específico correspondiente a ese fenómeno prácticamente inédito en la historia económica moderna de México. Una excepción a esa regla se detectó con respecto a la inversión de extranjeros en títulos de la deuda pública interna. Hacia 1993 prácticamente la totalidad de los títulos correspondientes estaba en manos de tenedores del exterior, y fue en esa coyuntura en la que se hicieron evidentes las implicaciones de que inversionistas del exterior quedaran autorizados a adquirir sin restricciones Cetes, Bondes, Ajustabonos e, incluso, Tesobonos, denominados en divisas, pero la postura del Banco de México en cuanto a ese hecho preocupante fue de mucha tranquilidad. En tal sentido, en el Informe Anual para 1992 se asentó “que no existían razones para suponer, a priori, que los nuevos tenedores de los títulos… sean menos estables que los nacionales” (Banco de México, 1993a, pp. 17-18). Al hacer referencia a esos “nuevos tenedores” de los valores de la deuda pública interna, la alusión específica era a “los inversionistas extranjeros…”. Es decir, de facto, la deuda pública interna se había extranjerizado. De una manera virtual, se había convertido en deuda externa.
Si bien en las ediciones del Informe Anual del Banco de México no se llevó a cabo un análisis exhaustivo del fenómeno de la entradas masivas y crecientes de capital, por lo menos sí se avanzó en los procedimientos para el registro estadístico de esos flujos ingresivos. Al menos así ocurrió para la variante más dinámica del fenómeno que fue la de las corrientes de inversión extranjera de cartera. En tal respecto, en el Informe Anual para el año 1990 ya se señala la irrupción de la inversión extranjera de cartera “a través del mercado bursátil”, por la cantidad inédita de 1 915 millones de dólares. En el Informe para 1991 ya se realizó el desglose del concepto entre inversiones en renta variable por medio del mercado accionario (6.3 miles de millones de dólares) y renta fija (1 208 millones de dólares) por conducto de la adquisición principalmente de valores gubernamentales. En ese orden, en 1991 el total de compras de Cetes ascendió a 1.4 miles de millones de dólares y el plazo promedio había subido a 223 días a partir de 68 días el año previo. El año 1992 fue el de más grande incremento para las entradas de inversión en cartera con un aumento de casi 2.5 veces (total por 18.5 miles de millones de dólares) con respecto al registro del año previo. Como ya se ha enunciado, los flujos de inversión de cartera fueron también muy grandes durante 1993. Sobre todo, durante el último trimestre del año, después de que se anunció la aprobación del TLC en el congreso estadounidense. La clasificación estadística se afinó para mostrar que ese año, del total del renglón, 37 por ciento se destinó a compra de acciones, 22.8 por ciento a valores gubernamentales y el restante 39.5 por ciento a colocaciones privadas en el extranjero de bonos y papel comercial. En total, de 1990 a 1993 la tenencia por parte de extranjeros sobre el total de títulos en circulación pasó de 3.2 a 38.9 por ciento. En lo que hace a la participación de inversionistas del exterior en la tenencia total en la Bolsa de Valores, el avance de 1990 a 1993 fue de 13.8 a 27.9 por ciento (Banco de México, 1994, pp. 178-182).
A las entradas masivas de capital que se iniciaron en 1990 se atribuían analíticamente tres consecuencias principales. Primero, la ya largamente referida ampliación de los déficits en la cuenta corriente de la balanza de pagos como espejo de los grandes excedentes (superávits) en la correspondiente cuenta de capital. La segunda consecuencia derivaba de la apreciación real del tipo de cambio que había sido causada por las entradas de capital. La tercera repercusión devino sobre el crédito interno y la expansión de los agregados monetarios amplios. Una fuente documental fundamental para el tema de la apreciación real que mostró el tipo de cambio fue el muy controvertido artículo que publicaron hacia principios de 1994 el economista Rudiger Dornbusch y su discípulo en el MIT, Alejandro Werner. Sin embargo, las observaciones de Dornbusch y Werner no son precisamente citables por su coherencia intrínseca sino, más bien, por el escándalo que levantaron en su momento. La argumentación de estos autores partió de un hecho imposible de negar: la apreciación real que había mostrado el tipo de cambio de la moneda mexicana con respecto a sus referencias del exterior. Efectivamente, había tenido lugar un proceso de apreciación del tipo de cambio real del peso mexicano, pero el salto mortal dado al vacío por Dornbusch y su discípulo Werner fue brincar a la conclusión que esa apreciación significaba, necesariamente, sobrevaluación. En tal salto al vacío, Dornbusch se equivocaba y, además, caía en contradicción dentro de su propio escrito. En dicho texto puede leerse directamente la contradicción, ya que los propios autores dicen, con todas sus letras: “Desde luego, es controvertido si verdaderamente existe una sobrevaluación”. También hubo contradicción explícita en esos autores cuando hablaron de las causas de la apreciación real. Primero acusaron que “la estrategia de estabilización había dado lugar a una sobrevaluación del tipo de cambio” y párrafos más adelante señalaron que “la avalancha de capital ha fortalecido la moneda en términos reales…” (Dornbusch y Werner, 1994, pp. 253-255). ¿Por fin, apreciación real por la estrategia de estabilización o a causa de la avalancha de capitales?
En cuanto a la pretensión de que el tipo de cambio se encontraba ya sobrevaluado hacia finales de 1993 y principios de 1994, en las reflexiones de Dornbusch y Werner no solo habían contradicciones sino una fractura analítica y una proposición sin viabilidad operativa. Aun suponiendo que la explicación que apoyaban era correcta para justificar la apreciación que había mostrado el tipo de cambio, esos autores no parecían conocer un hecho muy importante: en México, desde el 11 de noviembre de 1991, las autoridades le habían fijado un piso al tipo de cambio nominal. Además, en ausencia de dicho piso las cotizaciones tanto nominal como real del tipo de cambio habrían sido mucho más apreciadas, pero, si se había establecido un piso para el tipo de cambio nominal, dichos autores no decían que esa cota simplemente debía elevarse más. Es más, ni siquiera estaban enterados de ese hecho fundamental de la política cambiaria de México. Para cerrar, la exigencia de que se devaluara el tipo de cambio nominal en al menos 20 por ciento, cuando las fuerzas del mercado lo empujaban a una mayor apreciación (Dornbusch y Werner, 1994, pp. 285-287), en otras palabras: ¿cómo llevar a cabo en términos operativos la devaluación cambiaria que se estaba invocando? El procedimiento habría requerido de la fijación de una paridad nominal mucho más depreciada con la obligación de que la acumulación de reservas internacionales fuese mucho más rápida y también con una expansión monetaria mucho mayor. El potencial inflacionario de dicha fórmula habría sido inmenso. A menos que las autoridades hubiesen estado dispuestas a una esterilización masiva de la expansión monetaria correspondiente, mediante una colocación, también masiva, de títulos de la deuda pública interna. Todo, ¡hasta que el deterioro correlativo en las finanzas públicas volviera insostenible el intento de devaluación!
En todas las fuentes sobre el tema que se pudieron consultar, hubo referencia al problema que podía significar el monto elevado a que había llegado el déficit en cuenta corriente durante el periodo 1990-1993. Desde luego, implícitamente, también a la posibilidad de que no pudiera sostenerse. Se podría alegar, en un esfuerzo crítico, que la revisión bibliográfica no fue exhaustiva, pero en defensa puede decirse que nunca se trató de realizar un censo que desembocara en una reseña. De lo que se trataba era de contar con algunas referencias ilustrativas de lo que se pensaba sobre tan complicado asunto, tanto en el transcurso del episodio como posteriormente, en retrospectiva. En materia de análisis, a las autoridades del Banco de México básicamente solo les había interesado explicar que el saldo deficitario de la cuenta corriente no tenía su origen en el desbalance de las finanzas públicas. Claramente, no se deseaba que los mercados evocaran y compararan los resultados que se habían observado durante los años de la Docena Trágica (1970-1982). La preocupación sobre una interpretación equivocada era válida y comprensible. Empero, también era cierto que había faltado análisis por el lado de la oferta de los fondos. En otras palabras, por el lado no del déficit en la cuenta corriente, sino del superávit en la cuenta de capital. Con perspicacia, los autores Calvo y Mendoza hicieron referencia a la posibilidad de comportamientos “en manada” por parte de los inversionistas que habían canalizado sus ahorros a la economía de México. Y esos autores habían vinculado la posibilidad de ese tipo de comportamiento al problema de falta de información (1996, pp. 170-172). Es decir, de información suficiente para tomar decisiones racionales y lo más objetivas posibles. No obstante, con la citada observación de dichos autores no se agotaba la posibilidad de que se registraran conductas “en manada”. Ello, en la forma de una corrida masiva de capitales en contra de México. Había otra posibilidad para ese tipo de desenlace con origen en la forma en que estaban conformadas las fuentes de aquellas entradas de capital. En el Banco de México se habían hecho investigaciones sobre los países de origen de los flujos ingresivos. Sin embargo, no había sucedido igual respecto de las fuentes institucionales para esas inversiones. En caso de una concentración excesiva –es decir, de una situación de oligopsonio (pocos compradores)– ese hecho podía también dar lugar a comportamientos “en manada”. Al respecto, resulta casi ocioso recordar que en un arreglo oligopsónico los participantes tienen la posibilidad de dar seguimiento y replicar las conductas de sus alternantes. En suma, la posibilidad descrita podía dar lugar a vulnerabilidades externas adicionales de la economía mexicana. De hecho, fue difícilmente refutable que las investigaciones indicadas nunca se llevaron a cabo.
El gran y creciente déficit en la cuenta corriente y la apreciación del tipo de cambio real se volvieron las explicaciones generalmente aceptadas para dar cuenta de la vulnerabilidad en la que había caído la economía mexicana hacia los años finales del sexenio de Salinas de Gortari. Pero no todos los investigadores interesados en lo que tiempo después vino a conocerse como “el colapso mexicano” mostraron su acuerdo con esas explicaciones. En ese caso estuvieron dos académicos de la Universidad de Maryland y del Sistema de la Reserva Federal, División de Finanzas Internacionales, de nombres Guillermo A. Calvo y Enrique G. Mendoza con un texto bajo el título, en idioma español, de “Crimen pequeño y castigo cruel” que fue bastante leído en su momento. Sin que necesariamente deba darse completa credibilidad a las argumentaciones ofrecidas por esos analistas, por lo menos cabe reconocer cierto valor en su hipótesis de que los grandes y crecientes desbalances financieros en que cayó la economía mexicana durante el sexenio de Salinas de Gortari incrementaron la vulnerabilidad a ataques especulativos y corridas de tipo financiero. En su texto se habla de dos variantes de desbalance financiero que se abrieron en el periodo. En el primero de los casos, un desbalance entre los agregados monetarios y el saldo de la reserva internacional del banco central. Es decir, hay implícita en esa postura la tesis de que durante los años 1989 a 1993 tuvo lugar una expansión excesiva del crédito. El segundo de los desbalances denunciado por Calvo y Mendoza tenía que ver con la brecha entre las deudas de corto plazo y, nuevamente, el saldo de las reservas internacionales. En ambos casos parecía haber implícita una promesa incumplida por parte del banco central de actuar como prestamista de última instancia, pero en moneda extranjera. ¡Algo difícil de encontrar en cualquier libro serio sobre banca central! (Calvo y Mendoza, 1996, pp. 170-175).
Un banco central puede actuar como prestamista de última instancia en moneda nacional, en razón de que la puede emitir en cantidades ilimitadas para fines de sostén o salvamento. La razón por la cual ningún banco central se encuentra en la posibilidad de asumir ese rol en moneda extranjera es su incapacidad para crearla y emitirla de manera discrecional. Los bancos centrales cuentan con reserva internacional con fines de respaldo al régimen cambiario en vigor no para fines de garantía de pasivos, sean o no bancarios. Con tan solo esas reflexiones basta para refutar la pretensión de Calvo y Mendoza de comparar agregados monetarios y pasivos a corto plazo contra saldo de la reserva internacional. De lo anterior que hayan tenido poca relevancia analítica las interesantes correlaciones econométricas que realizaron entre los balances financieros enunciados y expansión de la demanda total. Por ejemplo, entre el cociente de un agregado intermedio y el saldo de la reserva internacional (M2/RI) contra la expansión de la demanda agregada total. Sin embargo, sí tenía mucho sentido considerar como factores de vulnerabilidad macroeconómica y cambiaria los saldos de la captación bancaria a la vista y a corto plazo y el monto de los pasivos a corto plazo. En ambos frentes, en caso de alta desconfianza cambiaria, los saldos respectivos podían volcarse al mercado de cambios en demanda de moneda extranjera.
De manera muy sofisticada, Guillermo Calvo y Enrique Mendoza invocaban el enfoque cash-in-advance models para explicar la relación causal entre entradas de capital y expansión de la demanda agregada; es decir, el aumento del gasto total en la economía. Sin embargo, no eran indispensables referencias teóricas tan elaboradas para llegar a esa conclusión. Bastaba el sentido común para deducir que las entradas masivas de capital externo relajaban la restricción interna de ahorro local y que el excedente, una vez asimilado internamente, podía utilizarse para financiar gasto, en buena medida destinado al consumo. Con muy buen juicio, dichos autores hacían ver que la ampliación muy rápida que habían mostrado los agregados monetarios en el periodo no solo había estado impulsada por las entradas de capital externo, también, y de manera muy importante, por los recursos liberados por las reformas de desregulación bancaria que se habían llevado a cabo en el sexenio, además de las restricciones administrativas que se habían removido para permitir ciertas inversiones del exterior. En cuanto a lo primero, la referencia era directa respecto de los requisitos de reserva obligatoria sobre la captación bancaria que se habían removido, liberando no pocos recursos. Por su parte, respecto a lo segundo, el ya referido asunto en el presente capítulo de la autorización para que los inversionistas del exterior pudiesen invertir en los títulos de la deuda pública interna.
La historia registra que, en sus inicios, el proceso de captación masiva de capitales por parte de México vino acompañado por la decisión del gobierno de Carlos Salinas de Gortari de privatizar los bancos comerciales. Estos, se recordará, habían sido estatizados en 1982 por el entonces presidente, José López Portillo. Tratándose en lo principal de un actor esencialmente político, en las memorias de su gobierno Salinas puso un énfasis especial en resaltar los aspectos de poder que influyeron sobre la implementación de tan importante reforma económica. En términos cronológicos, el programa para decidir la privatización de la banca se preparó de febrero a junio del año clave de 1990 y la implementación de dicho programa de principios de 1991 a julio de 1992, cuando se desincorporó el último de los bancos privatizados, pero sesgos personales aparte, en la privatización de la banca llevada a cabo por el gobierno de Salinas el aspecto político resultó fundamental. Ello, en razón de que, de entrada, el partido político al que pertenecía ese presidente carecía de los votos necesarios para aprobar la reforma constitucional que requería obligadamente la propuesta. En las memorias de su gobierno, Salinas señaló orgulloso que más del 80 por ciento de los diputados votó en favor de la privatización bancaria, “un porcentaje mayor al que había aprobado la estatización de los bancos en 1982”. En dicha fuente puede claramente comprobarse la muy escasa participación que se dio al Banco de México en el proceso para la privatización bancaria. Si acaso, el director general, Miguel Mancera, fue designado para participar como miembro en el Comité de Desincorporación que se creó, y en el seno de dicho órgano el funcionario, cabeza del banco central, insistió en la conveniencia de que el proceso de privatizaciones se llevara a cabo mediante el mecanismo de la licitación pública. Para fundamentar esa opinión, recordó una plática sostenida con Jacques de Larosière, presidente del Banco de Francia y ex director – gerente del FMI (Salinas, 2000, pp. 436-438).
Para Salinas, lo más importante de aquella reforma fue quizá el aspecto político, pero para esta crónica deben ser los aspectos económicos, ¿por cuáles razones? Primera, en razón de que se estaban desincorporando los bancos con los cuales el Banco de México estaba llamado, obligadamente, a operar como su banquero oficial y su prestamista de última instancia. Adicionalmente, se trataba de entes económicos cuya regulación le correspondía a la banca central de una manera parcial pero importantísima. En la memoria de su gobierno, Salinas puso, sobre todo, énfasis en los aspectos presupuestales de la medida. En particular, señaló que para el gobierno federal “era urgente obtener recursos para el gasto social…”. Y ante el gran cúmulo de demandas sociales acumuladas, “el Estado iba a disponer de sus activos para poder atenderlas”. De manera muy importante, en opinión de Salinas, “si la banca permanecía en manos del Estado, iba a requerir de aportaciones patrimoniales para su crecimiento…”. Claramente, fondos que estaban destinados a competir “con la necesidad de asignar recursos a la educación y a la salud” (Salinas, 2000, p. 432), pero emitidos los anteriores argumentos, es extraño que aquel presidente eludiera el muy espinoso tema de la insuficiente capacidad comprobada de los gobiernos del mundo para desempeñarse como empresarios competentes y buenos administradores de empresas productivas y bancos. La verdad cruda es que en una banca de Estado difícilmente iban a manifestarse los incentivos adecuados para la eficiencia, la competitividad y la rentabilidad y, en la tradición política y administrativa de México no eran muy arraigados los fundamentos para la honradez, indispensables cuando de lo que se trata es de asignar a fines productivos el ahorro colectivo captado por los bancos.
La decisión de privatizar la banca estuvo desde un principio contaminada de consideraciones meramente políticas. En las memorias de su administración, Salinas de Gortari recordó haber tocado base con el expresidente José López Portillo. El encargo parece haberlo tramitado el entonces secretario de Gobernación, Fernando Gutiérrez Barrios y, según dicho enviado, “la reacción de López Portillo fue alentadora…”. Le mandó a Salinas el mensaje de que entendía las circunstancias que motivaban la propuesta, “distintas a las que había vivido él cuando tomó su decisión” de estatizar la banca. A diferencia, Salinas no pudo convocar el apoyo del principal promotor de aquella expropiación: Carlos Tello Macías. Respecto de la campaña de cabildeo para conseguir los apoyos que requería la propuesta de privatización, Salinas recordó con mucho pormenor las sesiones celebradas con los legisladores. Escribió haberle preocupado, en particular, la postura del ala radical del PRI. A su decir, inquietaba a sus diletantes “el riesgo de que la banca regresara a sus antiguos dueños…”, y también la posibilidad de que la medida “propiciara una mayor concentración del ingreso”. Respecto de esta segunda inquietud, Salinas explicó que el importe de las ventas se utilizaría para reducir la deuda pública interna y de esa forma poder aumentar el gasto social. De manera sorprendente, aquel presidente no les informó a los legisladores de una consigna que traía en cartera: aquella de, mediante la privatización, pulverizar lo más posible la propiedad accionaria de los bancos. En relación al candente asunto de que la banca regresara “a sus antiguos dueños”, Salinas parece haber sido tajante: “No habría restauración” (Salinas, 2000, pp. 433-435).
De las restricciones que la politización de la propuesta impuso a la privatización de la banca se derivaron algunas de las fracturas que luego dieron lugar al debilitamiento de los bancos que fueron privatizados. Tal vez el lineamiento principal del proceso de privatización, fue el ya comentado de que por ningún motivo los bancos regresaran a sus antiguos propietarios. Asimismo, se plantearon el resto de los lineamientos: las privatizaciones se harían mediante el mecanismo de subastas públicas, los bancos se mantendrían en manos de accionistas mexicanos y se diversificaría la tenencia accionaria y, por último, se promovería un arraigo regional en varios de los bancos que se iban a privatizar. Desde el punto de vista analítico, las dos grandes fracturas derivaron de impedir que los antiguos banqueros regresaran a la propiedad de los bancos además de insistir en la no participación de inversionistas (bancos) del exterior. Sin duda alguna, esas dos fracturas impactaron en la mayor vulnerabilidad que aquejó posteriormente a los bancos privatizados: insuficiente capital humano con conocimientos bancarios tanto en los grupos de accionistas como en los estratos de mayor jerarquía en las propias instituciones. A sabiendas o no, el gobierno salinista vendió los bancos a grupos de improvisados. Sin embargo, en las memorias de aquella administración su propio autor llegó a reconocer: “varios de los grupos que adquirieron los bancos no tenían experiencia”, y para precisar habría que decir: carecían de experiencia bancaria, ¿por cuáles razones? Primero, al evitar a toda costa “una restauración” en favor de los antiguos dueños, se impidió la captación de suficiente talento probado. Como lo expresó el mismo Salinas: “no había otros banqueros con experiencia”. De manera adicional: “algunos equipos financieros que sí participaron en las subastas solo tenían experiencia en casas de bolsa”. En resumen, en buena medida los bancos privatizados pasaron a manos de inexpertos y de casabolseros (Salinas, 2000, pp. 437-445). Es decir, inexpertos y casabolseros administraron la gran expansión del crédito bancario que tuvo lugar de 1991 a 1993 inclusive.
En sus memorias de la administración 1988-1994, el expresidente Salinas de Gortari recogió un recuento de las críticas que en su momento se lanzaron a la privatización bancaria y al desenlace final. Se hizo ese recuento con las ventajas que siempre ofrece la visión retrospectiva y también –de forma casi lógica– con una intención de defensa. Tal vez, la principal de esas críticas fue que “los grupos que adquirieron los bancos, no tenían ni la capacidad ni el conocimiento para adquirirlos”. Al respecto, independientemente de lo que haya argumentado Salinas en sus memorias, ya se ha dicho que esa inexperiencia de los adquirentes derivó, en lo fundamental, de la negativa a permitir la participación en la compra de los antiguos banqueros expropiados y de la banca extranjera. Otro de los argumentos críticos fue que los bancos privatizados se vendieron “a precios excesivamente altos” y que esos precios elevados dieron lugar “a bajas capitalizaciones en la banca privatizada”. En relación a estos dos últimos señalamientos –muy relacionados entre sí–, Salinas simplemente explicó que el precio/utilidad y el múltiplo promedio del valor en libros a los que se vendieron los bancos no difirieron mucho de los promedios que se observaban en Estados Unidos y en Europa. De forma adicional, también se criticó mucho que durante los primeros años había faltado una supervisión más eficaz sobre los bancos privatizados. En respuesta defensiva, Salinas simplemente señalo dos cosas. En primer lugar, que desde principios de su administración se había ido mejorando la supervisión bancaria para fortalecerla, y en segundo, que cuando se detectaron problemas en la cartera bancaria “se reforzó el órgano de vigilancia”. En las memorias citadas se hace referencia asimismo a las prácticas ilícitas que se suscitaron en algunos bancos privatizados. En respuesta, concluye que se trató de casos aislados y que frente a ellos se actuó “con firmeza… para sancionarlos” (Salinas, 2000, pp. 443-450). Por último, al análisis del tema de la expansión del crédito se dedicarán los pasajes finales del presente capítulo.
Dados los resultados funestos en los que terminó la privatización bancaria, es altamente probable que los únicos textos apologéticos sobre el tema hayan sido las memorias ya citadas del gobierno de Salinas en sus pasajes correspondientes, además del informe cuasioficial que escribió el funcionario encargado del proyecto: Guillermo Ortiz, entonces subsecretario del ramo en Hacienda, pero una referencia al proceso citado merece alguna exploración de algún texto crítico sobre la materia. En la obra “Un viaje por la historia económica de México (y sus crisis)”, Francisco Suárez Dávila remite a otra de sus obras, “La reprivatización bancaria fracasada. Tragedia nacional en tres actos”, en la cual sostiene que la reprivatización bancaria puede considerarse un fracaso principalmente por sus resultados. Al término de todo el proceso que inició con la venta de los bancos y el rescate de prácticamente la totalidad del sistema, el panorama de propiedad de las instituciones no tenía ya casi nada que ver con el que mostraba al cambio de gobierno a finales de 1994. De los 18 bancos que se subastaron originalmente solo uno permanecía en las manos del grupo ganador original. Se trataba de la institución Banorte, la cual a pesar de su arraigo en la ciudad de Monterrey logró conseguir mucha penetración y competitividad dentro de la totalidad del sistema bancario nacional. Por otro lado, los bancos de otro segmento dentro de los que se privatizaron desaparecieron por liquidación o fusión. Y a esos casos cabe adicionar el de los bancos más grandes que se vendieron a bancos del extranjero (Suárez, 2023, pp. 209-212). De manera mucho más discreta, el banquero central, Miguel Mancera, se permitió también opinar sobre la privatización bancaria: “indudablemente, el gobierno debió ser más cuidadoso con la selección de los grupos participantes en las subastas” (Mancera, M., comunicación personal, otoño de 2024).
En su dictamen general sobre la reprivatización bancaria, Suárez Dávila, ya se ha enunciado calificándola de “tragedia nacional en tres actos”. En sus términos, el primero de los actos de la tragedia correspondió al periodo de 1989 a 1994 y tuvo referencia al proceso de reprivatización bancaria propiamente dicho, “acompañado de la liberalización bancaria”. En su opinión, “mal ejecutadas ambas, con serias fallas”. En el proceso se fueron preparando las condiciones “hacia la crisis bancaria sistémica de 1994” y, siguiendo con Suárez Dávila, el segundo de los actos de la tragedia se extendió de 1995 a 1998 y correspondió de lleno al “rescate bancario”. Respecto de esa fase, el autor crítico sentenció: “la falta de estrategia, su ejecución ineficaz, la arbitrariedad, la discrecionalidad, los errores en las intervenciones de saneamiento, en las capitalizaciones a cambio de cartera chatarra”. Adicionalmente, el analista crítico también hizo referencia “al desastroso manejo de la deuda de Fobaproa”. Ese manejo desaseado condujo a “una gran socialización de pérdidas y privatización de ganancias”. Por último, en el tercer acto del drama se consumó “la casi total extranjerización del sistema bancario mexicano”. Para los fines del presente relato, lo que principalmente importa es destacar los rasgos fundamentales que dieron lugar a la reprivatización fracasada del primero de los actos de la tragedia, ¿por qué fracasada? En términos del autor citado, en muchos de los bancos subastados no se logró un nivel adecuado de capitalización. Se compraron con “autopréstamos”. A lo anterior cabe agregar, que no hubo una evaluación verdadera por “experiencia, prestigio y calidad moral de los compradores”. En opinión del analista, tampoco se logró una descentralización efectiva de los bancos que se vendieron, ni se consiguió un “arraigo regional” efectivo. Además, el precio pagado por algunos bancos resultó excesivo y dio lugar a muchos problemas posteriores. Basar las subastas únicamente en el criterio de precio más elevado resultó “simplista y equivocado”. En el plano operativo, “no se dieron buenas prácticas bancarias” con sus consecuencias. Asimismo, en el periodo tuvo lugar un relajamiento de la regulación y supervisión bancaria. Y todo lo anterior contribuyó a generar una gran cartera vencida (Suárez, 2023, pp. 210-211).
Como debe ser entendible, dentro del sexenio del presidente Salinas de Gortari, de 1990 a 1993 el comportamiento de los agregados monetarios estuvo influido de manera muy importante por las entradas de capital externo que fueron fuertemente crecientes en el periodo. Previamente al inicio de dicho fenómeno, en 1989, en la evolución de la base monetaria tuvieron una gravitación fundamental las reformas que en materia de política regulatoria dieron lugar a una disminución muy grande del encaje legal y de las inversiones obligatorias aplicables a la banca. De manera directa, esos efectos se reflejaron en una disminución importante del saldo de las cuentas bancarias dentro de la integración de dicho agregado por el lado de sus usos. En términos relativos, dicho saldo se redujo como proporción de la base monetaria del cierre de 1988 al de 1989 de 50.4 a 36.6 por ciento, y, por los efectos causados por las reformas regulatorias referidas, en 1989 el comportamiento de la base monetaria ya no fue un indicador tan fidedigno para identificar la postura de la política monetaria. Con todo, cabe señalar que en el año indicado los billetes y monedas mostraron un incremento de 14.4 por ciento en términos reales. A continuación, ese resultado se atribuyó en una medida importante a una mayor demanda de saldos monetarios por efecto de la disminución de la inflación y la reducción de las tasas de interés (Banco de México, 1990a, pp. 101-102).
En 1989 el agregado monetario M1 se elevó 17.1 por ciento en términos reales, tanto por la reducción de la inflación como por la baja de las tasas de interés. En el Informe Anual del Banco de México para 1989 se explicó que en el último trimestre de ese año la banca enfrentó una expansión inusitada de la demanda de crédito, misma que se atendió con captación de corto plazo. Así, en parte por la gravitación de ese hecho, el agregado M2 se incrementó en el año 19.5 por ciento en términos reales. Por su parte, dentro del agregado M3 se registró un incremento importante de la captación de largo plazo lo cual dio lugar a que al cierre del último trimestre sumara 2.9 billones de pesos. Finalmente, cabe hacer referencia al muy importante aumento que tuvo en ese año el saldo de M4 con una elevación anual, en términos reales, de 25.7 por ciento. Según la fuente consultada, dicha expansión anual resultó la más alta de que se tenía registro en el Banco de México, y en cifras relativas, el saldo de M4 resultó medido como proporción del PIB, el más alto de que se tenía recuerdo, llegando a 33.3 por ciento (Banco de México, 1990a, p. 100). Lo anterior, a manera de constatación para el hecho de que en 1989 el crédito total ya creció de forma importante aun sin el efecto expansivo de las entradas masivas de capital.
En el Informe Anual del Banco de México para 1990 se incluyó una muy interesante reflexión sobre el tema “una mayor interconexión que en el pasado entre los mercados financieros internos y los internacionales”. En la modernidad, se explicó en esa fuente que “los flujos de inversión extranjera responden con mayor facilidad a las condiciones de los mercados internos”. Y a partir de ahí, la atención se centró en la cuestión de las inversiones receptivas de cartera, las cuales habían tenido pocos precedentes en la historia económica de México. Pero respecto de la atracción de inversiones externas de cartera, se insistió en la fuente referida en que era en muy buena medida atribuible a “la mayor libertad que las regulaciones en nuestro país ofrecen a los extranjeros para invertir”. El análisis se centró en lo que en 1990 se denominó la desconexión que había tenido lugar entre política monetaria y la evolución mostrada por los agregados monetarios. Pero en realidad no había tenido lugar tal desconexión, sino que la política monetaria se había utilizado para compensar –o si se quiere moderar– el gran efecto expansivo que otros factores habían tenido sobre el comportamiento de los agregados monetarios. Entre esos efectos, desde luego, el proveniente de las entradas masivas de capital que se habían captado. De forma particularmente ilustrativa, en la fuente citada se incluyó una gráfica con las tasas de crecimiento que habían mostrado a lo largo de todo ese año los agregados monetarios M1 y M4 y el saldo del crédito interno del Banco de México. Así, mientras que esas tasas de crecimiento fueron fuertemente positivas todos los meses para los dos primeros agregados mencionados, para el crédito interno del Banco de México habían sido crecientemente negativas a partir de febrero o marzo. Por desgracia, en la fuente citada no se especificó la contracción que arrojó en el año el saldo del crédito primario del Banco de México. Sin embargo, sí se explicó que, como consecuencia de la política monetaria restrictiva aplicada, la reserva internacional había mostrado un incremento anual cercano a 50 por ciento para ubicarse al cierre del año en 6.8 miles de millones de dólares (Banco de México, 1991a, pp. 26–29).
De manera muy ilustrativa, al término de 1990 los agregados M1 y M4 habían mostrado incrementos anuales reales respectivos de 26.6 y 12.3 por ciento. Lo que cabe deducir de lo expuesto, es que sin una política monetaria de contención la expansión de los agregados mencionados habría sido todavía más amplia, pero dicho lo anterior, lo que procede a continuación es recoger las argumentaciones que se dieron para explicar el rápido crecimiento que tuvieron en el año esos agregados M1 y M4. Con respecto al primero de ellos, lo que inicialmente cabe señalar es que su expansión no se debió a su componente monetario sino al saldo de la cuenta de cheques que en el último trimestre de ese año creció a tasa anual más de 95 por ciento. A dos causas atribuyó el Banco de México tal expansión: primeramente, a la posibilidad regulatoria de poder pagar intereses sobre esas cuentas, lo cual incrementó su demanda. En segundo lugar, que, ante el auge de la captación mediante cuentas maestras bajo la figura legal del fideicomiso, los bancos habían optado por manejar esos saldos mediante el instrumento de la cuenta corriente. En 1990, el saldo de M4 promedió 44.1 por ciento sobre el PIB con un crecimiento de 5 respecto del dato correspondiente del año anterior, y sobre ese comportamiento se señaló en la fuente consultada, “que era de esperase que en el futuro dicho agregado siga creciendo a ritmos muy superiores a los del PIB”. Por su parte, el saldo del financiamiento interno total a los sectores público y privado aumentó en términos reales 8 por ciento. En términos textuales, la expansión correspondiente podía explicarse “como reflejo de la mejoría de las expectativas de una actividad económica más vigorosa y de la persistencia de rendimientos reales atractivos a pesar de la baja en las tasas de interés” (Banco de México, 1991a, pp. 22, 26, 29–30).
En el Informe Anual para 1991 se puso especial énfasis en la tesis de que la política monetaria se había orientado “a evitar que las cuantiosas entradas de capital generaran presiones indeseables sobre el sistema financiero y el nivel general de precios”. En términos operativos, la expresada postura de política se concretó en que el saldo del crédito interno se contrajese en el año 15.3 billones de pesos o 32.1 por ciento en términos reales. En cifras relativas, se reportó que las operaciones de esterilización del Banco de México absorbieron 37.6 por ciento del total de las entradas de capital. De lo anterior, que al cierre del año prácticamente el total de la base monetaria estuviera cubierta con reservas internacionales. Según noticias, al cierre de ese año, el saldo de las reservas internacionales se incrementó en poco más de 100 por ciento, con un aumento cercano a 7.4 miles de millones de dólares. Sin embargo, la expresada postura de la política monetaria no impidió que el agregado monetario M4 y el crédito interno total a los sectores público y privado tuvieran también crecimientos importantes. En ese orden, en dicho año el mencionado agregado monetario creció en términos reales 9.2 por ciento y el crédito interno total en 3.5 por ciento. Esto último, mediando, al igual que en el año anterior, una contracción del financiamiento dirigido al sector público y una expansión más amplia del canalizado al sector privado (Banco de México, 1992a, pp. 13, 19–20).
En 1992, el marco de la política crediticia aplicada por el Banco de México se endureció con la implementación de una medida de contención adicional que fue la imposición de un techo o tope a la captación que llevaban a cabo los bancos comerciales mexicanos de recursos denominados en moneda extranjera. De preferencia, esa captación se realizaba por conducto de las agencias y las sucursales que los mencionados bancos operaban en el extranjero, principalmente en Estados Unidos. En el Informe Anual del Banco de México correspondiente a 1992 se indicó que, de no haberse aplicado el mencionado tope, el agregado monetario M4 habría crecido en términos reales 8.7 por ciento en lugar del 7.3 por ciento en que en realidad creció. Al respecto, las autoridades del Banco de México calificaron a ese crecimiento de “satisfactorio”, dada la expansión correlativa que había tenido lugar de la actividad económica, a la cual se apoyó por la vía crediticia. En ese mismo orden, también se destacó un desempeño paralelo mostrado por el crédito total a los sectores público y privado, caracterizado por una ampliación significativa del segundo y una contracción importante del primero. Esto último en buena medida como resultado de los ingresos gubernamentales por concepto de desincorporación de empresas estatales, los cuales se habían aplicado, en lo principal, a la reducción de deuda pública interna. Con la implantación de un tope a la captación de la banca en el extranjero, se fortaleció, por así decirlo, la política prudencial de contención para los efectos expansivos que causaban las entradas masivas de capital. El otro instrumento de contención, todavía más poderoso, venía aplicándose desde 1990: la reducción del crédito interno del Banco de México. En tal sentido, en 1992 el saldo de ese concepto registró una disminución de 12.7 por ciento (Banco de México, 1993a, pp. 26–27, 30, 33).
Durante 1993, la política crediticia del Banco de México tuvo coincidencias y diferencias con la aplicación que se le había dado a lo largo de los tres años previos. En cuanto a las coincidencias, lo que principalmente cabe destacar fue la persistencia de la política monetaria para esterilizar parcialmente el efecto expansionista que se derivaba de las entradas masivas de capital. De forma importante, en el Informe Anual correspondiente del Banco de México se especificó que el monto de esas entradas había rebasado ampliamente las expectativas formuladas. En el orden didáctico, resultó particularmente acertado que se aclarara la mecánica del efecto expansionista que causaban las mencionadas entradas de capital y el efecto esterilizador de las acciones correspondientes del banco central. El efecto expansionista correlativo se daba en lo principal a través de la acumulación de reservas internacionales y el de compensación a través de la reducción del crédito interno del Banco de México. Particularmente, en el año de referencia este último componente había mostrado una reducción de 19 180 millones de pesos nuevos. Toda vez que el incremento de la reserva internacional resultó mayor que la reducción referida, la base monetaria mostró un crecimiento nominal en el año de 7.3 por ciento. Sin embargo, ya no se dijo nada en esa publicación sobre el tope que se había impuesto a la captación en divisas de los bancos, pero, en conclusión, de no haberse aplicado el esfuerzo de contención descrito por parte de la política monetaria, la expansión de los agregados monetarios amplios y del crédito total habría sido más intensa. Con todo, el financiamiento total creció en el año 9.6 por ciento en términos reales. De las diferencias con el año previo, lo que principalmente cabe destacar fue un nivel relativamente alto de las tasas de interés internas en un entorno de lento crecimiento económico, ¿por cuáles causas? En la publicación consultada, las altas tasas de interés se atribuyeron a dos razones: a la incertidumbre sobre la ratificación del Tratado de Libre Comercio y, también, a los resultados positivos logrados por el programa sobre reducción de la inflación. Incidentalmente, la reducción de la tasa inflacionaria había dado lugar al mantenimiento de un nivel elevado de las tasas de interés en términos reales (Banco de México, 1994a, pp. 33–37).
A lo largo del periodo de 1990-1993, la política monetaria del Banco de México tuvo como una de sus principales finalidades moderar el impacto expansionista causado por las entradas masivas de capital que empezaron a tener lugar en el primero de los años referidos. En la expresión se dice “moderar dicho efecto”, toda vez que, expresamente, el banco central nunca tuvo la intención de bloquear o esterilizar en su totalidad esa fuente de ampliación. Como se explica con lujo de detalle en los párrafos precedentes, el instrumento de la política monetaria para llevar a cabo esa moderación fue el crédito interno cuyo saldo se redujo a lo largo de los cinco años referidos. Desgraciadamente, las estadísticas disponibles no facilitaron la cuantificación nominal de esa contracción de control monetario, al igual que del saldo de la base monetaria en el periodo. Sin embargo, es posible hacer deducciones lógicas, con apoyo en dos datos duros. Primero, la base monetaria experimentó crecimiento nominal en todos los años del periodo al igual que la reserva internacional del Banco de México, cuyo saldo pasó de 1989 a 1993 de 6.8 a 24.5 miles de millones de dólares. Lo anterior lleva a la conclusión de que la contracción del crédito primario necesariamente tuvo que ser menor que la acumulación de reservas internacionales. Por otro lado, aun con una política monetaria restrictiva, en esa etapa el crédito total creció de manera importante como se muestra en los datos del Cuadro 2. En promedio simple, el agregado amplio M4 creció en términos reales a 14.5 por ciento anual y el financiamiento total al 7.1 por ciento. Sin embargo, esas tasas de crecimiento no parecen excesivas. Sobre todo, tomando en cuenta una explicación aportada al respecto en el Informe Anual del Banco de México de 1990:
Es de esperarse, que en el futuro dicho agregado monetario [M4] siga creciendo a ritmos muy superiores a los del PIB. Más aún, en la medida en que se sigan consolidando los avances de la política económica actual. Cabe recordar que, durante la década de los sesenta, notoria por su estabilidad, el crecimiento real anual del agregado monetario equivalente al actual M4 era de 15 %, lo cual se consideró entonces y debe seguirse considerando como un fenómeno muy positivo (Banco de México, 1991a, p. 29).
| Concepto | 1989 | 1990 | 1991 | 1992 | 1993 |
| Crédito total | 25.1 | 7.3 | 3.5 | 7.2 | 9.6 |
| Al sector privado | 73.2 | 26.9 | 33.2 | 33.6 | 25.8 |
| Al sector público | 6.2 | -7.3 | -26.6 | -41.6 | -35.3 |
| M4 | - | 5.6 | 4.5 | 7.3 | 17.9 |
| Fuente: Banco de México, Informe Anual, ediciones de 1989 a 1993. En las partes correspondientes al tema en los Índices. | |||||